被時代大潮推上來的萬達擁有眾多成功的基因，但在潮落之后，萬達還能夠走得更遠嗎？

　　萬達誓言要成為一個新巨人。

　　日前，萬達集團董事長王健林面對媒體發出豪言，“保守估計，我們再過4年就可以在經營規模、租金收入等方面做到全球第一。”

　　在宏觀調控逼厄、房地產企業整體陷入不景氣之時，王健林的底氣從何而來？要知道，萬達商業地產還未上市，其資金鏈也在走鋼絲。

　　王健林的這番豪言與幾個月前接受媒體采訪時的謹慎也是自相矛盾的。

　　今年4月，王健林在接受媒體采訪時表示，“現在商業地產火，絕對是暫時現象，就是個別投資者的預期還沒有改變，覺得住宅不能炒我炒商鋪吧，但是如果這個風向一改變，他就啥也不炒了。基于這種情況，我們上半年就維持少拿地、不拿地，如果上半年的銷售掉到2萬億以內，全年肯定會出大問題，那我們下半年就象征性弄幾個得了。”

　　然而僅隔幾個月，王健林就改變了說法，“現在是最后的機會，可以做大市場份額，可以積累經驗，可以贏得未來的市場空間和話語權。”那么，在最后這個如此之短的時間窗口內，王健林能實現他的巨人夢想？這個全球第一的稱號對萬達真的重要嗎？

　　美合集團副總裁汪傳虎對此評價說，“租金規模第一有什么用？十倍于別人的面積租金才比別人多一塊錢也是第一，但有什么用呢？由運營能力支撐的坪效以及與高坪效對應的高租金才是衡量商業地產成功的標準。我認為，萬達不要再拿規模第一作為自己成功的標準了，而應扎扎實實地提高自己的運營能力，才能最終成功。”
　　

　　萬達的目標是到2012年在全國建81個萬達廣場，而至2010年，已開業的萬達廣場只有27個。也就是說，現在至2012年期間，萬達在建和新建的萬達廣場數量就達到54個，這一千萬平方米左右的規模所需資金量不言自明，其也面臨著巨大的資金壓力。

　　萬達的成功，很大程度上是現金流滾資產模式的成功，這玩的也是刀尖上的舞蹈。

　　這家中國最大的商業地產公司，至今尚未上市，但據說一點也不缺錢。

　　王健林自豪地宣稱，“萬達現在任何時間賬面現金都有幾百億，毛利百分之三四十。”

　　但這種資本運作的本領不是萬達與生俱來的。萬達集團也曾為此付出過8.9億元探索的代價。

　　2005年之前，在具體的商業地產項目中，萬達現金流平衡是靠商鋪出售來解決的，但這種模式雖一時快速回籠了資金，但也留下了很多問題。

　　在大量物業面積出租給沃爾瑪等國際巨頭后，萬達將底層商鋪予以分割出售。通過依靠沃爾瑪等被稱為“錨點商店”的大型零售商家聚集大量消費人流，那些小型的店鋪依附于“錨點商店”周邊，靠其所帶來的強大人流得以生存。

　　然而，高昂售價的背后是業主們更為熱切的獲利心態。根據當時的市場調查，購買萬達商鋪的20%為用戶，80%為投資者。作為投資者的業主都期望自己的投資能夠馬上獲得豐厚回報，因此，租金坐地飛漲，租戶被高昂的租金壓倒，幾個月不盈利即紛紛關店。這就造成了前期項目的經營不穩定和招商的反反復復。

　　2002年至2004年間，萬達商鋪的分割出售產生了一系列糾紛和停租退鋪風波，對萬達的訂單地產模式提出了嚴峻挑戰。據媒體報道，萬達出售的11個項目中，由于實際的租金回報達不到預期，在長春、沈陽、長沙、濟南等地的7個項目出現了諸多問題。“商鋪在銷售之后，再進行商業規劃、整合，有兩個方面保證不了，一是經營的整體性，二是經營的有效性。”王健林曾經如此自我解剖。

　　當商鋪的產權落入業主手中之后，其經營權可以自主支配。因此，售鋪后商業廣場規劃的整體性難以保證。相應，由于商鋪經營缺乏整體規劃，市場定位參差不齊，目標顧客與沃爾瑪帶來的人流出現錯位，導致商鋪經營效率底下，業主投資回報率上不去。

　　2004年，萬達把賣出去的若干個問題項目的已售商鋪全部售后返租，保證業主若干年內8%的回報率，個別地區9%，達不到的，由萬達進行補貼。店鋪款加利息加投資回報，當時王健林用8.9億元了結了自己的心病。

　　從2005年開始，經歷了“分割產權”出售消極影響的王健林宣稱，萬達廣場商鋪“只租不售”。之后，萬達轉向持有大量商業面積，租金收入成為其主要利潤來源。然而，“只租不售”意味著大量資金無法在短期內快速回流，萬達如何平衡現金流？

　　最終，王健林確立了萬達的第三代產品——“城市綜合體”的發展模式和資金規劃。所謂“城市綜合體”，是集大型購物中心、高星級酒店、寫字樓、高級公寓于一體的商業地產形態，同時包含了住宅、公寓、寫字樓的開發和銷售，以及高檔酒店、購物中心的開發與運營。這個發展模式萬達一直沿用至今，并成為國內其他商業地產商的標桿。在現金流方面，住宅項目是銷售重點，100%銷售，其次是寫字樓，按照不同項目的資金情況和寫字樓的投資回報期決定出售的比例，這兩塊銷售會占到整體項目前期投資的1/3左右。

　　廣州道本商業地產策略中心首席執行官段宏斌表示，在擴張造成的資金鏈壓力下，近來在新增城市綜合體項目中，萬達加大了住宅的比例。同時，也參與了住宅類用地的爭奪。

　　一位萬達內部人士稱，與外界的印象不同，萬達建筑綜合體的出售比例高達六成以上，持有的經營性物業僅三成到四成，萬達是依靠住宅銷售資金反哺持有物業。

　　蘭德咨詢（中國）有限公司總裁宋延慶評價說，外界分析萬達模式，甚至是萬達旗下部分項目在進行宣傳時，總是習慣性地把萬達的第三代產品按照不同功能建筑的面積百分比進行功能劃分，這其實是大錯特錯的。舉一個簡單的例子。如果按照40%設定商業面積，是否意味著20萬平米和60萬平米都是40%？顯然不是！事實上這其中遵循的是“加法原則”，即首先是確定需要多少面積的商業，其次是需要至少多少面積的寫字樓、住宅才能實現“現金流滾資產”。第三是可售的寫字樓、住宅部分越多越好。例如襄樊萬達廣場項目，住宅部分的比例就高達70%以上。相信王健林也是這么“盤算”的，只不過外界和下面的人給曲解了。

　　實際上，萬達的第三代產品仍有一部分外圍商鋪進行銷售，但與以往不同的是，現在買商鋪的是商戶占多數，投資者占少數。這樣既穩定了經營，又保證了現金流滾資產成功實施。

　　另外，2005年國家各銀行推出經營性物業抵押貸款，萬達廣場可以通過抵押獲得10年左右的中長期貸款，也解決了萬達的一部分資金問題。

　　王健林說，零售業不動產較一般房地產項目更容易獲得抵押貸款，“對于十年期抵押，五年后還可以重估重抵，由于五年后租金提升，因此又可以獲得一筆更高的抵押貸款。”

　　與2010年15座萬達廣場和7家五星級酒店開業的記錄相比，萬達2011年的擴張速度絲毫沒有放緩跡象。在銀根收緊的情況下，如此大規模的擴張所需資金靠物業抵押貸款，足以支持嗎？

　　事實上，除了零售業不動產抵押融資，記者發現，萬達2011年開始大規模染指房地產信托融資。

　　公開資料顯示，截至目前萬達今年已有10只信托產品成立或正在推介、募集。上述信托產品中，大部分為股權信托，其中部分產品披露的信托規模在5億~15億元。而記者查詢，今年以前萬達僅推出過一只信托產品，顯示出房地產信托融資正在成為萬達今年新的主要融資渠道。

　　記者采訪了多位融資專家，他們都表示，股權信托的一大好處是不會增加萬達的債務負擔。但他們也指出，房地產信托熱主要是由于銀行信貸收緊而開發企業其他融資渠道的無奈之舉。
　　
　　與巨人同行的得與失

　　萬達之所以能夠成功，與其對于自身成為“國際萬達”的標準有著密不可分的關系。企業成長過程中，可以和巨人同行，可是當它自己也成為巨人的時候，它和誰同行呢？

　　由于萬達是商業地產的先行者，歷史的原因決定了其一開始選擇的很多都是先進入中國的如沃爾瑪、百盛等體量很大的巨人，并且由于萬達當時自身沒有品牌力量，所以在談判中處于弱勢，租金上也采取了半租半送的無奈的辦法，并且合同一簽就是20年。

　　1999年，萬達就同沃爾瑪探討，即在開發商業地產之前，就依照沃爾瑪的需求建設，同時獲得沃爾瑪的入駐。“第一次上門跟人家說，一口就被拒絕了，慢慢談，一次一次上門談，整整花了一年。”

　　當時萬達認為談判已經結束，可以簽合同了。不料，沃爾瑪只肯出一個函，內容是“我們對你的項目感興趣”。萬達只能捏著這點“對方的興趣”按照對方的苛刻要求施工。

　　等沃爾瑪驗收完項目，要正式簽合同了，沃爾瑪當時美國總部所出具的合同完全是格式化合同，全都是維護自己的利益，而且完全沒有任何修改的可能。

　　這一邊倒的局面隨著萬達的發展壯大逐漸產生了變化，尤其是萬達學著引入主力店競爭方式后，沃爾瑪的態度發生了很大改變。但主力店為主的模式卻由此被確定為萬達的主要模式了。

　　在以后的發展中，萬達感言，與國際商業巨頭結伴而行，不僅迅速提高了購物廣場的知名度，降低了投資開發購物廣場可能存在的風險，同時各個國際巨頭的金字招牌也獲得了各地方政府的認可，成為各地政府招商引資的重點對象，享受項目選址、地價及政策配套上的種種優惠。業內評價說，萬達善于用商業地產作為杠桿去政府拿地，拿地價格比純住宅低，成本往銷售物業上攤；萬達2008年以后新開的項目基本上都是政府邀請的，土地價格非常優惠，物業出售打七折都有的賺。

　　用王健林的話說：“要想成為巨人，首先要與巨人同行，一定要爭取與更多的世界級企業進行合作。”

　　“但萬達模式的一個很大問題是主力店比例過高，而這些主力店所產生的租金收益率是低于行業平均水平的。”汪傳虎表示。

　　業內人士認為，萬達的模式只是開發的成功，運營得并不成功。其實萬達2006年的REITS失利除了政策外也多少與其租金收益率偏低有關。

　　REITS需要扣除稅和其它成本，所以投資者對REITS的股息回報率要求一般高于IPO的投資回報率。有分析估計，萬達REITS的股息回報率至少需在10%左右。但萬達REITS資產幾乎全部由大主力店及次主力店構成，這些店鋪能夠帶來人流，卻只能提供很少的租金，達到10%回報率相當困難。

　　廣州道本商業地產策略中心首席執行官段宏斌也證實了上述說法，那時，萬達的商業地產還處于第二代，還未進入良性循環。其開發模式僅僅是幾大主力店的簡單組合，主力店各執一方，分散經營，并沒有形成對整個萬達廣場消費人流的有效吸引和集中，且廣場沒有多層次的室內步行街的設計，主力店的作用僅僅是把人吸引到城市中心商圈，而未能將他們吸引到產生效益的商鋪中去，導致整個項目沒有了靈魂。

　　作為未上市的民營企業，王健林“唯二”害怕的是華潤置地和中糧地產：“他們是大國企,資本實力比我們強。”

　　不僅是資本實力，華潤的萬象城因為運營能力出色，也更具有抗風險能力。中國購物中心產業咨詢中心主任郭增利及美合集團副總裁汪傳虎都向記者表示，“比較看好華潤的萬象城模式”。

　　“萬達廣場與華潤萬象城相比，從表面上看，是定位不同，萬達更接近老百姓一些，萬象城更高端更時尚一些，但實質上是萬達廣場的運營能力差，正因為運營能力差，所以主力店才占比很大，而主力店所產生的租金回報率非常低，而萬象城大都是特色店，主力店最大的也才3000多平米，這一切的背后是華潤萬象城出色的運營能力，而特色店為主也使得租金回報率非常高，萬象城一層的租金是每平米每天2000元，最次的樓層也達到了每平米每天七八百元。萬達的主力店據我判斷是每天一平米在2元左右。萬達也想提高租金，但萬達處于城市副中心，好多世界頂尖品牌不可能跟進，阿瑪尼不可能跑到石景山開店，另一個是萬達的運營能力低，單位坪效不高，人家新光天地一家店的銷售額就達到了60億，萬達廣場沒法比。”汪傳虎表示。

　　以上海萬達廣場為例，廣場內有10個以上不同業態的主力店，多為簽訂10~15年合約，面積均在1萬平米以上，如巴黎春天4.4萬平方米，特力屋2.2萬平方米，第一食品2萬平方米，上海書城1萬平方米。萬達廣場內的這些主力店所帶來的租金水平比附近同類商場的主力店租金要低，平均日租約3.3元/平方米。如何提高平效，是萬達目前所關注的重點。

　　“當代商業地產已進入多元化時期，早期萬達所依賴的大店模式已越來越顯示出了弊端。相反，以引進大量次主力店，特色店、高租值店鋪為代表的華潤萬象城已日漸顯示出強大的生命力。但華潤萬象城的模式也并不是每個開發商都能學習的。”廣州道本商業地產策略中心首席執行官段宏斌點評說。

　　業內人士認為，目前中國的大多數商業地產企業，包括萬達，面臨的最大問題在于：盈利主要靠公寓和住宅的銷售，租金對整個業績的貢獻比例較低，當他們在高速發展期把銷售物業的利潤攫取完畢之后，將會經歷一個漫長的資本回收期，“到那時，才是真正體現商業物業經營管理水平的時候，開業時的燦爛并不代表永久的輝煌，經營是一場寂寞的長跑。這也對經營人才儲備提出了要求。”
　　
　　萬達的命門：人才

　　一般來說，商業地產前期投入巨大，資金回籠緩慢，這對看重報表數據的上市公司來說有很大的壓力。但如此壓力下這些上市公司都在調整策略，加大投資性房地產的比例，這預示了一種不可悖逆的趨勢性的東西。

　　王健林近期言論矛盾的答案就在這里：商業綜合體業態正成為一些同行業上市公司的主要增長點。龍湖地產、萬科、華潤、中糧等都在加大投資比例。未上市的萬達顯然更要有所行動了。

　　實際上對萬達形成挑戰的不僅有中糧、華潤這樣的競爭對手，還有美國西蒙集團、澳大利亞西部集團、新加坡嘉德置地這些世界商業巨頭。王健林的擔憂在于——西蒙在資本市場上是2A到3A的評級，募資成本只有1.8%~2%，利潤5%就有賺；而萬達的募資成本是7%~8%，怎么比？所以萬達必須利用好這幾年的保護期，干到百八十個項目，讓后來者怎么追也難以超越。

　　但王健林的夢想之路，也許是荊棘遍地，因為到目前來說，萬達的成功只是利用了過去幾年房地產行業的順周期形勢，以售養租，實現了開發的成功。在運營方面，萬達乏善可陳，面臨著資金人才等重大瓶頸。

　　汪傳虎認為，萬達以往的成功是趕上了好時候：低價拿地，享受城市化進程中的成倍的土地增值收益以及物業增值，利用住宅、公寓在這個時期的快銷快速回籠資金，利用半租半送方法拉攏沃爾瑪等主力店，進而迅速復制擴大規模，形成品牌影響力。可是，商業綜合體的競爭，尤其是規模擴大之后的競爭則是競優，考驗的是運營能力，評定的標準是聚客能力，轉化率、客單價決定的坪效。

　　萬達未來能否像以往那么成功呢？

　　汪傳虎表示，萬達這么大的體量全國復制難度非常大。即使美國西蒙集團也沒有搞全世界復制。萬達是趕上了城市化進程加速的中國，只是在某個階段成功了。如果萬達在美國則不可能成功，因為美國的土地增值和物業增值根本沒有這么快，住宅也不是快消品了。即使百盛、新光三越這么成熟的相對較小企業等也沒有采取快速復制戰略，萬達這么大的體量卻快速復制，肯定留下的后遺癥會很多，包括運營能力跟不上等等。萬千百貨就是一個例子，萬千百貨業績差強人意也說明了萬達的運營能力急需提高。

　　隨著商業地產的快速擴張以及自有品牌的增多，人才短缺也成了萬達的一大瓶頸。

　　“萬達現在最主要的發展制約因素是人才，尤其是后期運營管理人才。一年開20個店，就需要20套管理班子：20個總經理、80個副總經理。這就是100人了。另外，每個酒店、百貨、電影院，也都需要相應的管理團隊。這一下來，光副總以上的管理人員，就要好幾百人。真的是太難，現在都是趕鴨子上架型的。”王健林對此也非常清楚。

　　汪傳虎表示，一個像萬達這樣的企業，其高級管理運營人才50%自己培養才算合理，但萬達的這些人都是靠挖，走了挖，挖了走。這對快速擴張的企業風險很大。你可以看看沃爾瑪，人家擴張也很快，但其高級運營管理人才，基本都是自己培養的。

　　萬千百貨總經理丁遙原為蘇寧電器的創業元老之一，他坦言，“如何讓人才的梯隊培養跟上企業的發展”，是他目前遇到的最為棘手的問題。“無時不刻都在想，睡覺都在想這事兒。稍有不慎，不用別人，自己就能把自己整死了。”
　　
　　潮水能永遠上漲嗎？

　　一個企業一定要分清，成功到底靠的是自己的核心競爭力還是靠的運氣。如果你的成功是被大潮推上來的，那么在落潮之前你需要找到新的藍海。

　　“萬達曾經把9個購物中心出售以緩解緊張的資金鏈，”業內人士向記者透露了萬達曾經的敗走麥城，“如果不是趕上了2004年以后土地的迅速增值及住宅的快銷，也許就不會有萬達今天的成功，說不定甚至沒有萬達了。”

　　“萬達的成功，從客觀來說，運氣的成分大一些。”汪傳虎也表示。“當2000年中國商業資源急缺的時候，萬達抓住了機會，切入了商業地產。當時萬達一些商鋪的售價達到了6.8萬一平米。2004年左右，萬達被資金及限制購物中心的政策“憋得夠嗆”的時候，住宅成了快銷品，物業迅速增值，他抓住機會進入第三代產品的開發，住宅、寫字樓等銷售部分的比例迅速提高，有效緩解了資金鏈緊張的局面，創立了現金流滾資產的模式。”

　　廣州道本商業地產策略中心首席執行官段宏斌評價說，萬達的成功是在正確的時間，正確的地點，做了正確的事。

　　但萬達能保證每一次都能踩到點上嗎。萬達上市不就沒踩到點嗎？

　　業內人士評價，成立之初，萬科、萬達等都是典型的機會主義者。在戰略及商業模式構建，即在各自領域的專業化上，萬達和萬科兩家公司掌門人及高管團隊都經歷了“痛苦”的思維洗禮，都是在不斷發展過程中，從無到有，從模糊到清晰的長期演進歷程。

　　新鴻基從開發性物業向租售并舉轉型用了15年，萬達也用了15年，但萬達的轉型顯然不像新鴻基那樣具有戰略計劃性，而是邊打邊看，這也許證明了王健林并不像媒體所宣傳的 那樣“高瞻遠矚”。

　　王健林回憶：2002年之前萬達做了很多行業，我們有三個工廠的投資，制藥廠、電梯還有LG的變電站設備。其實就是搞房地產開發老覺得不踏實，所以搞了這么幾個工廠，后來覺得這也不是路子。王健林對此解釋說，萬達先后進入多個行業，多元化的目的首先不是為了多賺錢、賺快錢，而是為了尋找到一個“萬歲產業”。“當初，我的初衷很樸素，就是為了給跟著我干的這批人找一個能發退休金的地方。我們在做住宅地產的時候就有一個很深的體會，一個樓盤開盤之后，可能在3－6個月內現金流非常高，當該樓盤賣完了之后，這個項目的現金回流也就停止了。”

　　當時有種說法，到2000年萬達決定退出足壇之前，萬達房地產在全國的知名度遠遠低于萬達足球。

　　多元化后期，王健林的思路漸漸有了跨越：作為收租物業，最怕的就是承租人不守信用，或者公司破產導致無法還租，與其冒這個風險，不如我們去尋找最大的、最成功的大客戶去合作，萬達的目標就是向世界500強收租。

　　就像王石在上世紀90年代苦思“萬科是誰”，萬達也在苦苦尋覓“萬達是誰”，直到2001年，長春萬達商業廣場——萬達在全國的第一個商業地產項目建成，昭示著萬達商業地產時代的來臨。從此，萬達走上了“商業＋住宅”兩條腿走路的業務模式。此后，萬達用了5年才探索出了商業地產項目可持續的現金流平衡之道。

　　廣州道本商業地產策略中心首席執行官段宏斌評價說，萬達做商業地產思路開始清晰是在2006年末寧波萬達廣場開業之后，這個52萬平方米的商業地產項目是萬達第三代城市綜合體的開山之作。

　　“萬達是國內第一個把商業地產作為主業來經營的企業，萬達為中國商業地產探索出了一個嶄新的模式。其功不可沒。”汪傳虎表示。

　　但包括汪傳虎以及中國購物中心產業咨詢中心主任郭增利均認為，萬達的模式并不成熟。“萬達的優勢是見效快，這是有目共睹的，但是從企業的長期可持續發展來看，我們需要一種標準化模式。所以我覺得萬達更適合于目前階段，但不適合于更成熟的階段。”郭增利表示。

　　記者也注意到，華潤置地與萬達雖然都號稱“租售并舉”，但實質并不一樣，萬達是項目層面的租售并舉，即以銷售物業的現金流支持商業資產。而華潤是公司層面的“租售并舉”，也就是說，其地產開發和商業運營是分離的，很少用住宅回款支持商業開發，而是用集團的資本去支持，其資金實力和融資渠道也更豐富。不少業內人士認為，“華潤模式”更符合商業地產的自身規律。

　　“這次的調控將使得房地產業進入下行周期，所以萬達模式已經遭遇瓶頸。萬達現在把重點轉向了二線城市，這是因為二線城市還不限購。萬達的現金流滾資產還能滾得動，但二三線城市也很快就會限購，所以，萬達的這種模式到時候現金流能否滾得動資產是個大問題。而且二線城市在消費習慣、人流、購買力上與一線城市區別很大，如果用一線城市的理念去運作，也會出現很大問題。”汪傳虎預測，如果不改變這種模式，萬達可能在不遠的將來會出現資金鏈問題，“現在低成本資金很難拿到。房地產信托基金萬達一個是萬達拿不到，并且資金成本也很高，也救不了萬達。”

　　“萬達要是在去年上市就好了。”汪傳虎感嘆道。

　　“萬達其實也早就感到了寒意，不然他不會又進軍新藍海——旅游地產。”業內人士表示。萬達在2009年也承認，預售下降對萬達現金流威脅很大，那么在房地產進入下行周期時，萬達現金流滾資產能滾得動嗎？
　　（中華合作時報·超市周刊 記者 岳彩周）