靠著網(wǎng)紅產(chǎn)品冷敷貼、綠膜、蝦青素和積雪草面膜，敷爾佳以80%以上的毛利率，獲得了接近50%的凈利率。醫(yī)用面膜的盈利能力，居然比肩茅臺。

但是，令這家東北企業(yè)苦惱的是，醫(yī)用面膜算是一個特殊場景下的細(xì)分市場，天花板不高。再加上公司長期輕研發(fā)、重營銷的策略，拳頭產(chǎn)品難以長紅，推新品又陷入費(fèi)用漩渦。

惡性循環(huán)，已經(jīng)讓敷爾佳慢了下來。

01

快速崛起

敷爾佳謀上市，讓市場為之側(cè)目，畢竟，東北好不容易來了一支消費(fèi)股。

其實(shí)，早些年，敷爾佳的前身華信藥業(yè)，還只是一家藥品銷售企業(yè)。

1996年成立于哈爾濱的華信藥業(yè)，主要經(jīng)營哈三聯(lián)（002900.SZ）生產(chǎn)的注射用長春西汀、注射用利福霉素鈉等藥品的批發(fā)業(yè)務(wù)，實(shí)際控制人為張立國。

2012年起，專業(yè)皮膚護(hù)理市場整體呈現(xiàn)出良好的發(fā)展勢頭。華信藥業(yè)發(fā)現(xiàn)了這一趨勢，將皮膚護(hù)理產(chǎn)品調(diào)整為公司的發(fā)展方向。

華信藥業(yè)與合作方攜手，2014年底完成“醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉修復(fù)貼”的研發(fā)。由合作方進(jìn)行產(chǎn)品注冊并負(fù)責(zé)生產(chǎn)，華信藥業(yè)取得“敷爾佳”商標(biāo)，以該品牌對外開展?fàn)I銷、推廣和銷售。

2016年，哈三聯(lián)取得醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉修復(fù)貼的產(chǎn)品注冊證，當(dāng)年9月開始成為華信藥業(yè)的獨(dú)家生產(chǎn)合作方。

次年，華信藥業(yè)實(shí)際控制人單獨(dú)成立哈爾濱敷爾佳科技股份有限公司，承接華信藥業(yè)的皮膚護(hù)理產(chǎn)品業(yè)務(wù)相關(guān)業(yè)務(wù)。

2021年初，敷爾佳換股收購張立國旗下公司敷特佳100%股權(quán)。在此之前，敷特佳從哈三聯(lián)采購產(chǎn)品銷售至敷爾佳，與公司存在關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競爭。

與此同時，獨(dú)家合作方哈三聯(lián)以其持有的北星藥業(yè)100%股權(quán)向敷爾佳增資，完成后持有公司5%的股份。

這項(xiàng)收購，讓敷爾佳新增化妝品和醫(yī)療器械生產(chǎn)業(yè)務(wù)，擁有研發(fā)、生產(chǎn)和銷售各環(huán)節(jié)的完整產(chǎn)業(yè)。不過，這也給公司帶來了5.66億元的商譽(yù)。

02

盈利強(qiáng)，但增長難

2021年9月，敷爾佳披露IPO招股書，向創(chuàng)業(yè)板上市發(fā)起沖擊。在多輪問詢、數(shù)次更新招股書后，終于將要在9月8日首發(fā)上會。

公司主營業(yè)務(wù)包括兩大品類，醫(yī)療器械類敷料產(chǎn)品和功能性護(hù)膚品，圍繞透明質(zhì)酸鈉和膠原蛋白，以貼、膜產(chǎn)品為主，還推出了水、精華及乳液、噴霧、凍干粉等其他形態(tài)。

2020年，公司貼片類產(chǎn)品銷售額在貼片類專業(yè)皮膚護(hù)理市場排名第一，市場份額21.3%。其中，醫(yī)療器械類敷料貼類產(chǎn)品市場占有率25.9%，排名第一；功能性護(hù)膚品貼膜類產(chǎn)品占比16.6%，市場排名第二。

就算你沒有用過敷爾佳的修復(fù)貼，也大概率在各大渠道看到過它的推廣。靠著小紅書種草，以及在各大平臺推流量和直播帶貨，敷爾佳的多款面膜被打造為網(wǎng)紅單品。

網(wǎng)紅特質(zhì)，讓公司獲得了極強(qiáng)的盈利能力。2021年，公司綜合毛利率81.95%，與核心同行貝泰妮、創(chuàng)爾生物、華熙生物等公司相比，高出一大截。

2021年，公司營業(yè)收入16.50億元，歸母凈利潤8.06億元，凈利率達(dá)到驚人的48.85%，在行業(yè)內(nèi)一騎絕塵、無人能及。

在超強(qiáng)盈利能力的基礎(chǔ)上，公司分紅的時候也是頗為大方。2019年度、2020年度分別現(xiàn)金分紅1.2億元和9.22億元——報(bào)告期居然就分配了10.42億元的現(xiàn)金股利。

但是，最近幾年，敷爾佳卻遭遇了增長危機(jī)。公司完成重組后，最近兩年的營業(yè)收入增長率分別為18.07%、4.08%，歸母凈利潤增長率分別為-2.00%和24.38%。

今年前三季度，預(yù)計(jì)營業(yè)收入同比增長7.5%至12.0%，剔除近億元的補(bǔ)助后，扣非凈利潤同比增長預(yù)計(jì)僅為0.5%至7.0%。

其中，醫(yī)療器械業(yè)務(wù)規(guī)模平穩(wěn)，化妝品業(yè)務(wù)2019年-2021年收入分別為4.24億元、7.05億元、7.22億元，增速大幅放緩，再加上盈利能力的下滑，這意味著，敷爾佳的業(yè)績神話，已經(jīng)開始松動了。

梳理后發(fā)現(xiàn)，專業(yè)皮膚護(hù)理市場趨勢未改，上市公司貝泰妮和華熙生物，均保持了業(yè)績的持續(xù)高速增長。

03

輕研發(fā)，重營銷

為何只有敷爾佳遭遇增長瓶頸？

根本原因在于，敷爾佳深度布局的專業(yè)護(hù)膚貼片市場，是一個特殊場景下的典型細(xì)分市場，天花板明顯。

最近幾年，公司旗下拳頭產(chǎn)品冷敷貼、綠膜銷售額下滑，蝦青素傳明酸修護(hù)貼增長停滯，所幸公司順應(yīng)潮流推出新品積雪草舒緩修護(hù)貼，這才保住了整體銷售額。

大單品戰(zhàn)略難以維系，在此趨勢下，公司本應(yīng)加大研發(fā)投入，進(jìn)行產(chǎn)品更新，重續(xù)冷敷貼和綠膜的輝煌。

相反，公司的研發(fā)投入極低，2019年-2021年分別為60.39萬元、147.97萬元以及524.29萬元，占營業(yè)收入的比例分別為0.04%、0.09%及0.32%。

2021年，貝泰妮研發(fā)費(fèi)用1.13億元，占營業(yè)收入的比例為2.56；華熙生物研發(fā)費(fèi)用2.84億元，占比5.75%。

截至2021年底，敷爾佳員工總數(shù)441人，其中研發(fā)人員僅6人，完全沒辦法和同行業(yè)公司比。

其實(shí)，敷爾佳的成功，很大程度依賴于早期的那位不知名合作伙伴，以及后期的哈三聯(lián)，公司在技術(shù)層面的優(yōu)勢并不大。

之所以能在消費(fèi)市場快速崛起，最主要的原因是依托互聯(lián)網(wǎng)平臺的成功營銷。

以2021年為例，公司宣傳推廣費(fèi)2.36億元，大部分花到了電商平臺的服務(wù)費(fèi)和推廣費(fèi)上。

敷爾佳應(yīng)對增長危機(jī)的方法，比較直接，推出新品牌卉呼吸，投入營銷費(fèi)用，希望以新產(chǎn)品的拉動業(yè)績增長。

同樣的故事會不斷上演嗎？