出品/定焦One

作者/蘇琦

今年一開年，京東挺委屈。明明2024年賺了不少錢，股價(jià)卻漲得不如對(duì)手。

在中概股普漲的背景下，截至京東宣布做外賣當(dāng)天（2月11日），京東在2025年的股價(jià)漲幅為16.54%，同期內(nèi)阿里的股價(jià)漲幅為27.31%，拼多多為21.13%。

理由不難推導(dǎo)，京東雖然在2024年連續(xù)四個(gè)季度保持盈利，但是3C家電市場(chǎng)被美團(tuán)閃購(gòu)?fù)导遥�下沉市�?chǎng)被拼多多截胡，只靠傳統(tǒng)電商故事難以支撐其高估值。

相比之下，對(duì)手們紛紛找到了新的增長(zhǎng)曲線。阿里靠AI緩了過(guò)來(lái)，拼多多的海外電商Temu進(jìn)一步攻城略地。于是，京東喊出了外賣的故事，并且一上來(lái)就高舉高打，帶頭給外賣員繳社保、給商家降傭金、給新用戶補(bǔ)貼，給競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手造成了一定壓力。

這的確起到了效果，資本市場(chǎng)開始重新為它估值。有了新業(yè)務(wù)的加持，京東股價(jià)開始上漲。今年以來(lái)（2025年1月2日-3月6日），京東股價(jià)漲幅為31.62%，超過(guò)拼多多的23.94%，但依舊低于阿里的70.51%。

3月6日，京東發(fā)布的最新財(cái)報(bào)，又把股價(jià)往上拉了拉。2024年，京東凈利潤(rùn)414億，同比增長(zhǎng)71%；營(yíng)收為1.16萬(wàn)億元，同比增加6.8%。這一營(yíng)收增速跑贏了我國(guó)社零大盤（3.5%），略低于電商大盤（7.2%）。截至3月6日收盤，京東股價(jià)漲到了165港元，市值達(dá)5189億港元。

實(shí)際上，這份“喜報(bào)”來(lái)得并不突然，背后是京東在2024年穩(wěn)住了3C數(shù)碼家電的基本盤，同時(shí)減少對(duì)虧損業(yè)務(wù)的投入，并在行政開支上進(jìn)行嚴(yán)格控制。

京東還不能掉以輕心。市場(chǎng)好奇的是，外賣和即時(shí)零售業(yè)務(wù)眾所周知是重投入、長(zhǎng)周期的業(yè)務(wù)，這樣一來(lái)，京東還能在2025年保持亮眼的利潤(rùn)嗎？管理層會(huì)有多少投入耐心？更重要的是，面對(duì)美團(tuán)、餓了么和抖音的圍堵，即時(shí)零售究竟能帶京東走多遠(yuǎn)？

01

“補(bǔ)”起來(lái)的收入：

國(guó)補(bǔ)拉高3C，秒送助力日百

一家企業(yè)想要穩(wěn)住利潤(rùn)，方式通俗來(lái)說(shuō)就是要“拉高收入”和“減少花錢”。

先看收入這一端。京東的收入主要分為兩大塊，一塊是商品收入（賣貨收入），另一塊是服務(wù)收入（廣告?zhèn)蚪?物流收入）。其中商品收入占大頭，2024年為9280.07億元，占總收入的80.17%；服務(wù)收入為2308.12億元，占比19.83%。

商品收入中，通電類商品（電子產(chǎn)品及家用電器商品）是京東的命脈，以一己之力撐起了總收入的半壁江山（48%），全年同比增速為4.9%。

這一核心收入在過(guò)去兩年遇到了極大的變動(dòng)，主要原因是它和“以舊換新”活動(dòng)以及大促綁定得越來(lái)越緊密，一旦政策利好消失、大促結(jié)束，收入隨即下跌。

2023年Q2，其增速高達(dá)11.4%，就是受到了618和家電家居“以舊換新”折扣活動(dòng)的疊加；Q3補(bǔ)貼結(jié)束后，增速跌到0%；到Q4受雙11的拉動(dòng)，又有所恢復(fù)。

2024年的情況更加危險(xiǎn)。這一年，除了電商對(duì)手持續(xù)開啟百億補(bǔ)貼，美團(tuán)和餓了么這類即時(shí)零售玩家也盯上了3C數(shù)碼和大家電品類，京東的核心地盤受到?jīng)_擊，包含618大促的Q2首次出現(xiàn)了-4.6%的負(fù)增長(zhǎng)。

直到2024年8月26日，京東在全國(guó)20余地上線以舊換新的國(guó)補(bǔ)活動(dòng)，這部分收入才有所恢復(fù)。加上雙11大促，通電類商品收入的增速在Q4達(dá)到15.8%的新高。有商家告訴「定焦One」，現(xiàn)在很多渠道都有國(guó)補(bǔ)，京東的優(yōu)勢(shì)是用戶心智和自營(yíng)電商的集中管理。

與通電類商品的大盤相比，京東日百品類2024年增速更快，全年收入增速達(dá)到9.2%。

但在2023年，這一品類的表現(xiàn)不佳，出現(xiàn)了三個(gè)季度的負(fù)增長(zhǎng)，背后與京東打通1P（自營(yíng)）和POP（第三方商家）模式有關(guān)。日百品類中大部分是用來(lái)“主打低價(jià)心智”的POP商家，本身收入不及3C大家電，加上部分收入還要計(jì)入傭金和廣告費(fèi)，收入規(guī)模勢(shì)必減少，直到2024年才有所恢復(fù)。

日用品雖多數(shù)是利潤(rùn)偏低的品類，但是購(gòu)買頻次高，京東超市和京東秒送對(duì)這部分收入起到了關(guān)鍵拉動(dòng)作用。

2024年5月，“京東到家”和“京東小時(shí)達(dá)”整合升級(jí)為“京東秒送”，在京東App首頁(yè)上線“秒送專區(qū)”（最快9分鐘達(dá)），主攻的就是超市便利、自營(yíng)買菜等日百品類。

在京東的服務(wù)收入中，平臺(tái)廣告?zhèn)蚪穑ㄆ脚_(tái)及廣告服務(wù)）2024年收入為901.11億元，增速達(dá)6.4%；物流收入為1407.01億元，增速達(dá)9.3%。

平臺(tái)廣告?zhèn)蚪鹗杖朐鏊俚幕謴?fù)，和京東布局POP商家的階段性成功有關(guān)。

不過(guò)，因?yàn)榍捌趯?duì)POP商家補(bǔ)貼（部分類目扣點(diǎn)下降、廣告補(bǔ)貼等）較多，加上電商行業(yè)整體廣告大盤下滑，這部分收入一直到2024年Q4才真正緩過(guò)來(lái)，增速達(dá)12.7%。這或許也可以側(cè)面證明POP商家的觀望態(tài)度。

有商家代運(yùn)營(yíng)告訴「定焦One」，大促以外，平臺(tái)的自然流量越來(lái)越少，POP商家即使花錢推廣，低價(jià)產(chǎn)品也很難被用戶記住，成本也算不過(guò)來(lái)。

電商行業(yè)人士舟洲也指出，雖然京東強(qiáng)調(diào)自己對(duì)自營(yíng)和POP商家一視同仁，但京東不論是流量還是資源肯定優(yōu)先保自營(yíng)店，好的POP商家也會(huì)被鼓勵(lì)轉(zhuǎn)成自營(yíng)。京東既是裁判也是運(yùn)動(dòng)員，POP商家很難真正調(diào)動(dòng)起積極性，這將直接影響京東的廣告和傭金收入。

物流收入方面，2023年因?yàn)閲?guó)際/國(guó)內(nèi)航線的開通以及海外倉(cāng)的恢復(fù)，物流帶來(lái)過(guò)兩個(gè)季度的高速增長(zhǎng)，2023年Q3因?yàn)檎{(diào)低包郵額度，客單價(jià)低導(dǎo)致收入降低，增速下滑。到2024年下半年，京東開始與淘天拆墻，拉升了京東物流的收入增長(zhǎng)，到2024年Q4增速達(dá)9.5%。

整體來(lái)看，京東在2025年需要穩(wěn)住通電類收入大盤，發(fā)展日百和廣告收入的潛力。

02

省出來(lái)的利潤(rùn)：

縮減虧損業(yè)務(wù)，節(jié)省運(yùn)營(yíng)成本

為了保證利潤(rùn)，除了拉高收入，還得在降本和增效上想辦法。

增效方面，在2024年的四份財(cái)報(bào)里，京東CFO單甦都提到了，公司的利潤(rùn)得益于供應(yīng)鏈效率提升帶來(lái)的毛利率改善。換句話說(shuō)，京東不搞補(bǔ)貼型低價(jià)，而是搞效率型低價(jià)。

盡管京東并未詳細(xì)說(shuō)明如何提升供應(yīng)鏈效率，但業(yè)內(nèi)人士指出，可以分為幾部分，一是提升倉(cāng)儲(chǔ)分揀和物流履約的效率來(lái)優(yōu)化毛利，二是用數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)和庫(kù)存管理來(lái)降低成本，最重要的一點(diǎn)是憑借強(qiáng)勢(shì)地位和深度綁定，在采購(gòu)過(guò)程中向供應(yīng)商壓價(jià)，憑差價(jià)獲取利潤(rùn)。

數(shù)據(jù)也證明了這一點(diǎn)，2024年四個(gè)季度非會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下的凈利率分別為4.1%、4.6%、5.8%和3.6%，超過(guò)2023年四個(gè)季度的數(shù)據(jù)（3.9%、3.6%、5.2%、3.2%）。

不過(guò)，從這點(diǎn)也印證了，自營(yíng)和POP之間，自營(yíng)才是利潤(rùn)的直接來(lái)源，POP商家永遠(yuǎn)都只能是用來(lái)擴(kuò)充商品品類、培養(yǎng)用戶低價(jià)心智的配角。

在降本方面，京東一方面減少了對(duì)虧損業(yè)務(wù)的投入，另一方面從管理費(fèi)用上省出了一大筆錢。

京東財(cái)報(bào)中的“新業(yè)務(wù)”板塊主要包括達(dá)達(dá)、京東產(chǎn)發(fā)、京喜和海外業(yè)務(wù)。說(shuō)是新業(yè)務(wù)，里面包含的其實(shí)是虧損嚴(yán)重的“老業(yè)務(wù)”，不僅收入也貢獻(xiàn)越來(lái)越小，還是公司唯一一塊虧損的業(yè)務(wù)。

根據(jù)財(cái)報(bào)，2024年京東新業(yè)務(wù)的營(yíng)收占比僅為1.65%，收入同比下滑28.03%，總計(jì)虧損28.65億元。2023年，這部分業(yè)務(wù)的虧損僅為3.29億元。

從京東的動(dòng)作來(lái)看，它盡量縮減了其中沒有增量的業(yè)務(wù)——砍掉了海外電商，在海外目前只保留了部分倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)務(wù)。至于做智慧物流園區(qū)的京東產(chǎn)發(fā)，近兩年也處于收縮和提效狀態(tài)。

另外，它對(duì)還有前景的業(yè)務(wù)如京喜和達(dá)達(dá)進(jìn)行一定的投入，但整體投入力度可控。

2024年5月，“京喜”宣布推出全托管模式，并更名“京喜自營(yíng)”。京喜是京東一直放不下的業(yè)務(wù)，目的是獲取下沉市場(chǎng)的用戶增量和補(bǔ)充白牌品類。舟洲表示，但京東對(duì)這一業(yè)務(wù)一直戰(zhàn)略搖擺、資源分散，新布局的外賣業(yè)務(wù)將進(jìn)一步分散其流量，同時(shí)高度依賴微信流量的京喜還要受到視頻號(hào)小店的競(jìng)爭(zhēng)，京喜的未來(lái)要在盈利與增長(zhǎng)間找到更優(yōu)解。

在花錢方面，由于2024年電商行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)十分激烈，為了應(yīng)對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，京東投廣告、降低包郵門檻、發(fā)力即時(shí)零售，導(dǎo)致履約、營(yíng)銷、研發(fā)支出都在漲。

其中營(yíng)銷支出是漲的最多的，2024年京東的營(yíng)銷開支為479.53億元，大幅增加了19.5%，而2021年-2023年，這一項(xiàng)的開支分別為387億元、378億元和401億元。

為了保證利潤(rùn)，京東已經(jīng)連續(xù)5個(gè)季度通過(guò)降低行政支出優(yōu)化賬面數(shù)據(jù)。2024年，京東行政管理費(fèi)用較上年砍掉了8億，同比下滑8.5%。

值得注意的是，京東在2024年為了業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，增加了補(bǔ)貼及獲客的投入，履約成本也在上升，但京東零售（核心電商板塊）的收入增速不足10%。不僅如此，京東零售的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率也漲不動(dòng)了，僅從2023年的3.8%微漲至2024年的4.0%。這一數(shù)據(jù)通常被視為企業(yè)盈利空間和競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)弱的信號(hào)，如果2025年繼續(xù)增長(zhǎng)停滯，則難以撐起股價(jià)。

“自營(yíng)可以通過(guò)對(duì)各個(gè)環(huán)節(jié)的費(fèi)用進(jìn)行調(diào)節(jié)來(lái)把控利潤(rùn)，但是利潤(rùn)規(guī)模的天花板是可以看到的，很難給市場(chǎng)驚喜了。”長(zhǎng)期關(guān)注京東的投資人青松稱。

03

2025年，要利潤(rùn)還是要增長(zhǎng)？

2024年，京東的戰(zhàn)略重心在于守住利潤(rùn)，如今它似乎已經(jīng)意識(shí)到，僅憑利潤(rùn)這一單一指標(biāo)，難以在資本市場(chǎng)中贏得高估值。資本市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的期待，不僅在于當(dāng)下的盈利表現(xiàn)，更在于其未來(lái)的增長(zhǎng)潛力。于是，京東在2025年年初進(jìn)行了一系列新嘗試。

2025年2月11日，京東正式啟動(dòng)外賣業(yè)務(wù)，并宣布在5月1日前入駐的商家全年免傭金?。

目前京東外賣運(yùn)營(yíng)時(shí)間不足一個(gè)月，有首批入駐的商家稱訂單量未達(dá)預(yù)期。此外，投資人青松告訴「定焦One」，多數(shù)商家將后臺(tái)操作交給代運(yùn)營(yíng)，在優(yōu)惠券設(shè)置、店鋪裝修、營(yíng)銷活動(dòng)等方面不及其他平臺(tái)成熟，京東的外賣業(yè)務(wù)推廣進(jìn)度比較激進(jìn)，先在北上廣等重點(diǎn)城市跑通連鎖商家，再通過(guò)區(qū)域代理逐步推廣至全國(guó)，“鋪開容易增長(zhǎng)難，和對(duì)手相比，京東并沒有特別的優(yōu)勢(shì)”。

京東要想持續(xù)發(fā)力外賣和秒送，直接承壓的就是利潤(rùn)。

京東計(jì)劃在2025年將50億元用于外賣和本地同城業(yè)務(wù)的營(yíng)銷費(fèi)用，另外計(jì)劃外賣業(yè)務(wù)在一年內(nèi)開設(shè)100個(gè)城市，騎手團(tuán)隊(duì)也需要持續(xù)擴(kuò)充。

京東秒送和外賣的訂單目前由達(dá)達(dá)統(tǒng)一配送，據(jù)達(dá)達(dá)財(cái)報(bào)顯示，此前京東秒送的補(bǔ)貼已經(jīng)犧牲了達(dá)達(dá)的配送收入，京東對(duì)外賣的投入，還將繼續(xù)增加達(dá)達(dá)的負(fù)擔(dān)。2024年前三季度，達(dá)達(dá)凈虧損為8.11億元，虧損幅度同比擴(kuò)大20.30%。

圖源 / 京東秒送視頻號(hào)

近期還有消息傳出，京東將于3月上線英國(guó)版商城，當(dāng)前產(chǎn)品已處于內(nèi)測(cè)狀態(tài)，由多位零售核心高管帶隊(duì)。另外，京東正在北京東三環(huán)籌建京東MALL，門店選址為原雙井家樂福所處位置，將于618期間開業(yè)。

京東在2024年傳出過(guò)收購(gòu)英國(guó)家用電器零售商Currys的消息，后者在全球有820多家門店，不過(guò)這一消息后來(lái)沒有了下文。京東此前還入股了一些英國(guó)和歐洲的時(shí)尚服飾品牌，有一些知名度，具備在英國(guó)做電商的客觀條件，但英國(guó)目前主流電商包括Temu、SHEIN及亞馬遜，競(jìng)爭(zhēng)難度較大。

至于阿里都把大潤(rùn)發(fā)和銀泰賣了，京東為什么還要做線下MALL？其實(shí)京東在線下布局了很多自營(yíng)的家電專賣店，目的還是為了核心通電類收入，消費(fèi)者可以先體驗(yàn)再下單，線下店也能發(fā)揮京東倉(cāng)店一體的優(yōu)勢(shì)。

多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，京東目前折騰的第二曲線方向，不論怎么看，都像是一場(chǎng)用利潤(rùn)換故事的豪賭。

過(guò)去這幾年，京東身上的標(biāo)簽似乎逐漸從“狼性”變成了“跟隨”。

無(wú)論是百億補(bǔ)貼、僅退款、直播、即時(shí)零售還是外賣，不少動(dòng)作的方向雖然沒錯(cuò)，但大多數(shù)是跟在對(duì)手之后才入場(chǎng)，錯(cuò)過(guò)最佳時(shí)機(jī)。

與此同時(shí)就帶來(lái)另一個(gè)問題——戰(zhàn)略不夠聚焦。京東原本憑借自營(yíng)模式一手打造起品質(zhì)至上的用戶心智，后來(lái)又用低價(jià)策略自我顛覆；原來(lái)發(fā)力下沉市場(chǎng)和私域流量（京喜），卻又搞起直播和李佳琦搶一二線用戶；如今又押注外賣和即時(shí)零售，不惜用虧損的達(dá)達(dá)賭即時(shí)零售的未來(lái)。結(jié)果可能是內(nèi)部資源被攤薄，戰(zhàn)略越發(fā)搖擺。這不僅讓用戶和商家迷惑，也讓資本市場(chǎng)難以看到其潛力。

不知道，2025年能否再次看到劉強(qiáng)東的狼性喊話，畢竟現(xiàn)在的京東想要重新提速，越是這個(gè)時(shí)候，越不能再搖擺了。