來源/投資界PEdaily

作者/楊文靜 陳曉

一筆極具標桿的并購誕生。

9月23日晚間，名創優品在港交所發布公告稱，以63億元收購永輝超市29.4%的股權，一躍成為永輝的第一大股東。

業界嘩然。盡管是永輝和名創優品都是零售行業龍頭，但兩者的產品和運營邏輯差異非常大。早年間，福建兩兄弟張軒松、張軒寧一手創辦的永輝超市，曾是國內最成功的民營超市之一，但如今難掩頹勢，市值跌落到巔峰時期的五分之一。

但誰也沒想到接盤者竟是名創優品。“看不懂就對了”——名創優品創始人葉國富在朋友圈的留言，耐人尋味。

01

63億，名創優品入主

揭秘交易細節

投資界詳細梳理了這筆交易——

此次交易涉及4個主體：買方為廣東駿才國際商貿有限公司（簡稱“駿才國際”）；賣方為永輝超市的三大股東——牛奶有限公司（簡稱“牛奶公司”）、北京京東世紀貿易有限公司（簡稱“京東世貿”）和宿遷涵邦投資管理有限公司（簡稱“宿遷涵邦”）。

根據公告，駿才國際分別與牛奶公司、京東世貿、宿遷涵邦簽訂《股份購買協議》，隨后三方將轉讓其所持有的永輝超市1,913,135,376股股份、367,227,196股股份和387,772,804股股份，分別占永輝超市總股本的21.08%、4.05%和4.27%。

交易完成后，永輝超市的第一大股東變更為駿才國際，后者持有2,668,135,376股永輝股份，占公司總股本的 29.40%。通過股權穿透，駿才國際由名創優品旗下公司100%持股。

換言之，名創優品成為了永輝超市最大的股東。

投資界從名創優品方獲悉，這筆交易預計將在2025年上半年完成。公司成為永輝超市第一大股東后，預計不會控制董事會的多數席位，因此，名創優品不會作為永輝超市的控股股東、實控人，也不會合并財務報表。

價格上，基于永輝超市每股2.35元的目標股份價格，名創優品此次投資作價6,270,118,134元人民幣，約62.7億元。其中將支付牛奶公司4,495,868,134元（約45億元）；支付京東世貿862,983,911元（約8.6億元）；支付予宿遷涵邦911,266,089元（約9.1億元）。

以此計算，交易前的最大股東牛奶公司拿著45億元離場，而京東總共套現約17.7億元。

談到為何投永輝，CFO張靖京在財務方面做了進一步解釋——

一是從零售的角度看，名創優品看好永輝超市的調改前景，認為這個業務有前途；

二是永輝超市目前的估值具有吸引力，投資成本的溢價低，安全邊際較高，名創優品進入之后，能夠幫助永輝超市優化現在的股東結構和治理結構，支持它現有的業務方向，更好的發揮雙方在渠道升級供應鏈上的整合優勢。

在股東價值方面，名創優品稱，永輝超市作為線下頭部的生鮮零售超市，為公司補上必需品賽道的拼圖，讓名創優品集團線下零售的布局更加完善，也幫助集團分散周期性業務風險，對集團有非常重要的戰略意義。

投資完成后，雙方的戰略協同主要集中在渠道升級和供應鏈方面，未來將更好地整合雙方優勢，為中國消費者創造更大的價值。

其中，渠道升級將是雙方戰略協同的重點。雙方將整合線下優勢，加深對中國線下零售業的深耕和創新，永輝的協同也將進一步助力名創優品的品牌戰略升級；而在供應鏈協同方面，入股永輝后，名創優品將利用在自有品牌產品開發上的設計優勢、供應鏈優勢和經驗優勢，協助永輝團隊開發更好的產品，更好地服務消費者。

與此同時張靖京還提及，“這筆投資將會增加名創優品在資本結構中對于負債的使用，會優化名創優品的資本結構。如果將來永輝超市在調改后開始盈利，這筆投資會大大優化名創優品的投資回報率。”

然而市場對這筆交易似乎并不買賬。當天開盤后，名創優品大跌超19%，總市值蒸發10億美元（約70億人民幣），相當于又跌掉一筆投資額。

02

永輝超市浮沉史

數月前，沉寂已久的零售圈沸騰了起來——

超市“天花板”胖東來啟動對永輝超市鄭州信萬廣場店的調改，當日永輝股價應聲而漲，隨后，同樣位于鄭州的兩家門店接連啟動調改。漲薪資、調動線、更改商品結構，一場轟轟烈烈的改革由此展開。

不少人把它看作一場證明“胖東來模式”的實驗，但對永輝超市來說，卻是一次艱巨的自救行動。回過頭來看，永輝距離曾經的輝煌已經過去許多年。

1995年，福建兩兄弟張軒松和張軒寧在福州市開出第一家超市，永輝歷史的齒輪開始轉動。接下來的十多年里，永輝超市引進生鮮、探索貨倉模式、走出福建，一路逆勢而上，終于在2010年實現IPO敲鐘夢。

輝煌時期，永輝市值一度超1000億人民幣。

在2015年那個電商爭霸風起云涌的時代，京東豪擲43億入股永輝超市，轟動一時。正是這一筆出資，讓京東得以進入生鮮領域，并取得和阿里抗衡的資本。然而，一切并沒有延續下去。

隨著盒馬、樸樸、山姆等線上生鮮平臺和會員倉儲的崛起，永輝開始走下坡路。自2021年以來的三個完整會計年度，永輝超市分別虧損了39.44億元、27.63億元和13.29億元，累計虧損額高達80多億元，曾經的千億市值也已經跌到200億附近。

于是，永輝超市決定自救。

期間，永輝大刀闊斧開啟閉店潮，以此節省成本，整頓虧損業務。根據公開信息，僅今年以來，永輝超市在鄭州就連續關閉8家門店，占其在當地投資門店總數的40%；北京、上海、福州、成都、石家莊等城市也接連閉店。

緊接著就是賣資產求生。最近一年多，永輝有著頻繁的股權交易。從2023年至目前的幾筆交易中，永輝超市通過出售的所持有多家企業的股權，預計回籠資金超50億元。這筆錢或許能為資金緊張的公司爭取更多機會。

但這并未徹底解決永輝的困境。一邊是資產出售，另一邊，大股東們頻頻出賣永輝股份，借此機會套現離場，就連曾經高調買入永輝超市的京東也在悄悄減持。僅2024年上半年，京東就通過不斷減持套現至少2億元，加上此次減持，京東套現金額將達到約20億元。

在一次次交易過后，曾經的創始人兄弟張軒松、張軒寧最終失去了對永輝超市的控制權。而一次次試錯后，永輝做出一個決定——請來“軍師”胖東來。

效果出乎意料。永輝給出了三家調改門店的數據，其中首店鄭州信萬廣場店經過19天閉店調改后，恢復營業首日銷售額達到了188萬元，是調改之前日均銷售額近14倍，人流近 1.3 萬，是調改之前日均客流的 5.3 倍。這一次自救，似乎取得短暫的成功。

名創優品創始人、董事長葉國富在電話會議上說，看了河南胖東來幫永輝調改的第一家店之后印象深刻，改店后銷售爆火。這也是決定投資永輝超市的原因之一。葉國富甚至直言：“事實上，我認為胖東來模式是中國超市唯一的出路”。

如今，再搭上名創優品的便車，不知永輝超市的未來如何，但一次次拯救自身于水火的勇氣倒是有些讓人敬佩。有意思的是，面對股價大跌帶來的市場反饋，葉國富在朋友圈留下意味深長的一句話：

“大家都看不懂就對了，如果看得懂我就沒有機會了。”

03

葉國富的豪賭

“中國線下超市正面臨著 20 年一遇的結構性機會。”葉國富在投資人電話溝通會上說道。

投資界拿到一份電話溝通文件顯示，早在十幾年前，葉國富就在研究國內外線下零售模式。從Costco到山姆會員店再到美國的Trader Joe’s，他當時便認為零售的未來只有 2 條路：低價零售和特色零售——山姆和 Costco 是特色零售，名創優品也是特色零售。

在他看來，山姆、Costco 在中國的成功，包括名創優品的成功，證明了一個簡單的道理：不是線下零售不行了，而是傳統零售和傳統超市的商業模式有問題。“傳統超市對于掙快錢的興趣遠大于研究商品、服務和消費者，從而脫離了零售本質。”

20多年前，地方超市作為老百姓生活必需場景，曾經開一個火一個。但如今，在電商和國外超市的擠壓下，國內商超正面臨一場結構性的供給側出清。數據顯示，2024年上半年有包括行業巨頭在內的至少131家商超門店關閉，包括大潤發、華潤萬家等家喻戶曉的品牌都出現了不同程度的下滑。

但另一邊，一股新鮮力量正在崛起——山姆會員店積極擴張、盒馬鮮生加速開店、胖東來成為零售業的現象級案例。

提及胖東來，葉國富顯得很激動：

“我走遍了全球，發現比Costco、山姆更優秀的零售模式原來是在中國，那就是胖東來模式。”在他看來，除了高度注重產品力，胖東來模式對于顧客體驗和員工福利的追求，讓它成為中國福利最好的零售企業，沒有之一。除此之外，胖東來還是中國坪效和人效最高的零售企業。

“零售生意講求的是‘三現’：現場、現實和現物。強烈建議大家去胖東來或者胖東來改造的永輝超市去看看，就明白我為什么投了”。葉國富說，永輝正在進行的調改項目讓他無比激動。“憑借 20 多年的零售創業經驗，我對線下零售項目的感覺一直很準確。一家門店賺不賺錢，業務模式能不能走通，我只需要在店里觀察一會兒就能做出清楚的判斷。”

關于未來，葉國富也計劃清晰，不爭搶控制權，只希望強強聯合，資源互補。“我們將全力支持永輝團隊將永輝超市打造成中國人自己的山姆和Trader Joe’s.”目前，永輝擁有龐大的業務規模，穩健的現金流，是被市場低估的投資標的。只要做到更加重視產品力、重視員工關懷、重視消費者體驗，永輝將來會重返偉大零售企業的行列。

對于風雨飄搖的永輝來說，胖東來是一劑良藥，對于名創優品來說更是一個完美“獵物”。如今一口氣拿出60多億，葉國富的豪賭勇氣不言而喻。

回望過去，葉國富賭對了平價連鎖模式，趕上了出海的風口。這次，線下商超或許正是葉國富瞄準的下一個風口。再次想起那句話：在風云詭譎的商業江湖中，每一個風口都可能是命運的轉折點。

任何時代，都蘊藏著機遇。