出品/聯(lián)商專欄

撰文/云棲居士

編輯/娜娜

最近這幾天名創(chuàng)優(yōu)品的創(chuàng)始人葉國富比較“火”，但也是永輝所有董事中壓力最大的那個(gè)。

為什么這么說？不僅僅是因?yàn)樵?月17日永輝超市2025年第一次臨時(shí)股東大會(huì)上董事張軒寧投出了唯一的反對票，在改革之初內(nèi)部就存在分歧；更重要的是當(dāng)初名創(chuàng)優(yōu)品掏空了所有的現(xiàn)金重倉入股永輝超市，因此絕對不能虧，也虧不起。因?yàn)榕c之對應(yīng)的是京東十年間對永輝總投資達(dá)62億元，最終套現(xiàn)40億元凈虧22億元。不過人家京東財(cái)大氣粗虧得起，凈虧22億對京東來說不是“事”，但名創(chuàng)優(yōu)品卻不行，62.7億元已經(jīng)是名創(chuàng)優(yōu)品全部的現(xiàn)金。而且去年葉國富還在朋友圈寫下豪言“大家都看不懂就對了”。因此，葉國富真正的壓力正是來自于這場豪賭的終局不能輸，也輸不起。

因此，葉國富All in永輝就成為必然，?“神擋殺神，佛擋殺佛，天若阻我，我亦滅天”。葉國富不能輸，而且必須贏！為此，葉國富才是壓力最大的那個(gè)。當(dāng)前，對葉國富來說，手里最為重要的資產(chǎn)就是花62.7億“豪賭”吃下的永輝超市。而作為改革領(lǐng)導(dǎo)小組組長，在3月17日舉行的臨時(shí)股東大會(huì)上，葉國富公布了永輝超市的門店調(diào)改計(jì)劃：2025年調(diào)改門店達(dá)200家左右，并關(guān)店250家至350家，計(jì)劃至2026年完成所有存量門店的調(diào)整。同時(shí)葉國富也談了他的規(guī)劃路線：“2025年永輝的關(guān)鍵詞是減虧，減虧的主要抓手是‘三提兩降’，提人效、提業(yè)績、提毛利，以及降成本、降費(fèi)用。”

2025年調(diào)改門店達(dá)200家左右，并關(guān)店250家至350家，如此多的門店調(diào)改和關(guān)店都是需要巨額資金的，但與此同時(shí)2025年永輝的目標(biāo)還要減虧。這對于永輝和葉國富而言，挑戰(zhàn)和壓力并不會(huì)輕松。如果最終永輝資金出現(xiàn)問題，那么，葉國富的“豪賭”就真的懸了。為此，筆者特從財(cái)務(wù)視角來嘗試解構(gòu)永輝超市激進(jìn)改革的風(fēng)險(xiǎn)圖譜，供大家分享。

一、資金鏈承壓與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的深度解構(gòu)

1、債務(wù)結(jié)構(gòu)的脆弱性分析

永輝超市2024年三季度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，其資產(chǎn)負(fù)債率攀升至87.14%，顯著高于行業(yè)平均72%的水平。短期債務(wù)結(jié)構(gòu)中，49億元短期借款與76億元應(yīng)付賬款形成雙重壓力，按現(xiàn)行周轉(zhuǎn)效率計(jì)算，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)已從2023年的62天延長至78天，反映出對供應(yīng)商資金占用的不可持續(xù)性。 

2、改革成本的疊加效應(yīng)

基于200家門店的調(diào)改規(guī)劃，單店上百萬元的改造成本估算下來200家門店需要2~10億資金。若疊加關(guān)店產(chǎn)生的資產(chǎn)減值，參考2024年2億元減值對應(yīng)50家閉店的經(jīng)驗(yàn)值，250-350家閉店將觸發(fā)10-14億元減值損失。更關(guān)鍵的是員工薪資提升帶來的剛性成本，按2024年人工成本82億元計(jì)算，20%增幅將新增16.4億元支出，三項(xiàng)疊加后的資金缺口可能突破20億元。

3、融資渠道的可行性驗(yàn)證

名創(chuàng)優(yōu)品62.7億元收購款已消耗其賬面現(xiàn)金，其持續(xù)輸血能力存疑。另外，永輝超市在股權(quán)融資和債務(wù)融資方面，筆者判斷也不會(huì)太樂觀。

二、毛利率提升路徑的財(cái)務(wù)可行性檢驗(yàn)

永輝生鮮直采比例已達(dá)七成以上，繼續(xù)提升空間有限，而且永輝2024年生鮮采購額僅300億元左右。另外，若按規(guī)劃將自有品牌占比從12%提升至40%，需年均增加28億元自有品牌銷售額，參照良品鋪?zhàn)悠放婆嘤?jīng)驗(yàn)，初期市場教育成本將侵蝕毛利率3-5個(gè)百分點(diǎn)。

三、規(guī)模收縮引發(fā)的財(cái)務(wù)乘數(shù)效應(yīng)

1、固定成本剛性的定量解析

以2024年成本結(jié)構(gòu)為基準(zhǔn)，租金成本43億元（占總營收5.5%）、折舊攤銷21億元（2.7%）、總部管理費(fèi)用17億元（2.2%），這三項(xiàng)半固定成本合計(jì)占比達(dá)10.4%。當(dāng)門店數(shù)量減少30%時(shí)，假設(shè)租金協(xié)商可減免閉店面積的50%，則租金成本仍將保有29億元，僅下降32.6%，與營收降幅20%形成剪刀差。這將直接導(dǎo)致經(jīng)營杠桿系數(shù)從1.8倍升至2.3倍，虧損對營收波動(dòng)的敏感性增加28%。

2、渠道價(jià)值折損的隱性風(fēng)險(xiǎn)

參照物美閉店案例，區(qū)域門店密度低于1.5家/百萬人口時(shí)，物流配送成本將上升18%-25%。永輝計(jì)劃關(guān)閉的250-350家門店中，約60%位于三線城市，此類市場關(guān)閉2家門店即可能導(dǎo)致區(qū)域配送中心利用率跌破盈虧平衡點(diǎn)，進(jìn)而引發(fā)供應(yīng)鏈效率的螺旋式下降。

四、分階段實(shí)施的風(fēng)險(xiǎn)緩釋路徑

筆者建議永輝將改革拆分為三個(gè)階段：①2025Q1-Q2聚焦50家標(biāo)桿店改造，控制資本支出在3億元以內(nèi)；②Q3啟動(dòng)供應(yīng)鏈競價(jià)體系，通過VMI模式降低庫存資金占用；③Q4再推進(jìn)150家店改造。該方案可將資金峰值需求從20億元降至12億元，同時(shí)通過階段成果獲取再融資機(jī)會(huì)。

綜上所述，在現(xiàn)有改革框架下，建議永輝引入對賭協(xié)議機(jī)制：若改革首季現(xiàn)金消耗率超過預(yù)算15%，則自動(dòng)啟動(dòng)應(yīng)急融資方案；若區(qū)域市占率跌破警戒線，則暫停該地區(qū)閉店計(jì)劃。最終通過建立動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)可控的漸進(jìn)式變革。否則，永輝超市一旦財(cái)務(wù)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)將徹底葬送“向死而生”的機(jī)會(huì)，避免“出師未捷身先死”。