2013年，是新世紀(jì)以來(lái)白酒行業(yè)最重要的轉(zhuǎn)折年份。

上年12月，八項(xiàng)規(guī)定出臺(tái)，對(duì)白酒行業(yè)的沖擊可謂摧枯拉朽，整體業(yè)績(jī)?nèi)�下滑，部分企業(yè)甚至出現(xiàn)巨額虧損。隨即，白酒行業(yè)進(jìn)入長(zhǎng)達(dá)3年的調(diào)整期。

當(dāng)年，還發(fā)生了另一件看起來(lái)只是局部變動(dòng)、卻在后來(lái)深刻影響白酒行業(yè)及A股白酒板塊的大事兒，雖然它總是被人們刻意遺忘——貴州茅臺(tái)規(guī)模超越五糧液。

在此之前，茅臺(tái)盈利能力長(zhǎng)期領(lǐng)跑，五糧液一直在規(guī)模上形成壓制，白酒一哥之爭(zhēng)持續(xù)多年，反映到資本市場(chǎng)，就是兩家公司市值你追我趕。越追，距離越遠(yuǎn)；市值剪刀差，也越來(lái)越大。

直到近年，趨勢(shì)慢慢發(fā)生逆轉(zhuǎn)，五糧液增速超過(guò)貴州茅臺(tái)，資本才開(kāi)始重點(diǎn)關(guān)注這個(gè)追趕者，將之推向萬(wàn)億寶座。

即便如此，五糧液的1萬(wàn)億，離貴州茅臺(tái)的2.19萬(wàn)億，還差了1.2倍。五糧液靠什么追趕貴州茅臺(tái)？

起點(diǎn)

若論出生，五糧液（000858.SZ）相比貴州茅臺(tái)，毫不遜色。

四川宜賓，長(zhǎng)江、岷江交匯之地，承四川天下糧倉(cāng)物產(chǎn)豐饒，自古以來(lái)就有釀酒的傳統(tǒng)。

宜賓人喜歡用高粱、大米、糯米、小麥、玉米五種谷物混合釀酒，讓這里的白酒因復(fù)合口味聞名于世。

流行數(shù)百年之后，一位好酒的文人品嘗之后說(shuō)，“此酒集五糧之精華而成玉液，更名為‘五糧液’，雅俗共賞，而且顧名可思其義”，這個(gè)名字終于在1909年確定下來(lái)。

第二屆全國(guó)評(píng)酒會(huì)對(duì)五糧液的評(píng)價(jià)是：香氣悠久，味醇厚，入口甘美，入喉凈爽，各味諧調(diào)，恰到好處，尤以酒味全面而著稱。

茅臺(tái)酒一直用來(lái)宣傳的巴拿馬金獎(jiǎng)，五糧液自然也不會(huì)缺席。

五糧液酒繼1915年首獲“巴拿馬萬(wàn)國(guó)博覽會(huì)”金獎(jiǎng)之后，相繼在世界各地博覽會(huì)上共獲39次國(guó)際金獎(jiǎng)。1995年，五糧液在“第十三屆巴拿馬國(guó)際食品博覽會(huì)”上再獲金獎(jiǎng)，并被第五十屆世界統(tǒng)計(jì)大會(huì)評(píng)為“中國(guó)酒業(yè)大王”。

1959年，五糧液酒廠成立，1998年登陸深交所。這是A股白酒板塊最熱鬧的年份之一，除了五糧液，牛欄山母公司順鑫農(nóng)業(yè)，安徽白酒四朵金花之一的金種子酒，都是在這一年上市。

而貴州茅臺(tái)（600519.SH）登陸A股，是在3年之后，其早期的業(yè)績(jī)表現(xiàn)與五糧液更是不可同日而語(yǔ)。

1998年，五糧液營(yíng)業(yè)收入28.14億元，歸母凈利潤(rùn)5.53億元。同期，貴州茅臺(tái)營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)分別為6.28億元、1.47億元。

掉隊(duì)

2001年貴州茅臺(tái)上市，五糧液才第一次在A股喝酒行情中找到對(duì)手。

因?yàn)樾鹿缮鲜小⒂芰Σ町悺⑺芑瘎┦录确N種原因，白酒雙雄在市值上各領(lǐng)風(fēng)騷一段時(shí)間，業(yè)績(jī)上五糧液還是更勝一籌。

那時(shí)候，無(wú)論是在消費(fèi)市場(chǎng)，還是資本市場(chǎng)，五浪液的名氣，都要大于貴州茅臺(tái)。

“民間股神”林園被問(wèn)到早年為何重倉(cāng)貴州茅臺(tái)時(shí)說(shuō)，本來(lái)是想投資五糧液的，研究員們分析之后，發(fā)現(xiàn)貴州茅臺(tái)更具投資價(jià)值。

轉(zhuǎn)折發(fā)生在2013年。八項(xiàng)規(guī)定席卷白酒行業(yè)，大部分白酒企業(yè)出現(xiàn)業(yè)績(jī)下滑。首當(dāng)其沖的是靠廣告砸出的高端白酒水井坊，虧得連剛上位的后媽帝亞吉?dú)W都不想認(rèn)。

2012年-2014年，水井坊營(yíng)業(yè)收入分別為16.36億元、4.86億元、3.65億元，歸母凈利潤(rùn)3.38億元、-1.54億元、-4.18億元。

老大五糧液也在所難免。同期，公司營(yíng)業(yè)收入分別為272.01億元、247.19億元、210.11億元，歸母凈利潤(rùn)分別為99.35億元、79.73億元、58.35億元。

反倒是貴州茅臺(tái)，從2012年的塑化劑陰影中脫身，走出了獨(dú)立行情，成為這輪行業(yè)調(diào)整中，為數(shù)不多實(shí)現(xiàn)正向增長(zhǎng)的白酒上市公司之一——盡管其增速有所下滑。

2012年-2014年，貴州茅臺(tái)營(yíng)業(yè)收入分別為264.55億元、309.22億元、315.74億元，歸母凈利潤(rùn)分別為133.08億元、151.37億元、153.50億元。

隨行業(yè)調(diào)整而來(lái)的洗牌是表因，茅臺(tái)逆勢(shì)增長(zhǎng)的內(nèi)因是，產(chǎn)品的稀缺性、投資價(jià)值逐漸被認(rèn)可，銷(xiāo)量穩(wěn)步增長(zhǎng)，高端定位帶來(lái)的超強(qiáng)盈利能力形成助攻，業(yè)績(jī)不斷提升。

追趕

此后，五糧液開(kāi)啟了頗為艱難的追茅臺(tái)征程。

度過(guò)了行業(yè)瓶頸期的貴州茅臺(tái)，茅臺(tái)酒、系列酒接連發(fā)力，特別是2017年之后，凈利潤(rùn)連續(xù)跨過(guò)200、300、400億的臺(tái)階。

受此影響，貴州茅臺(tái)成為A股3000多家上市公司中最炙手可熱的標(biāo)的，股價(jià)一路飆升，1000元，1萬(wàn)億，兩萬(wàn)億……勢(shì)不可擋。

曾經(jīng)力壓茅臺(tái)的五糧液，總是作為一個(gè)失落者的對(duì)照出現(xiàn)。

五糧液調(diào)整后雖然恢復(fù)了強(qiáng)勁增長(zhǎng)，但追趕了五六年發(fā)現(xiàn)，與茅臺(tái)的差距越來(lái)越大。

直到2018年，情況才有所改變：貴州茅臺(tái)逼近自己的天花板，業(yè)績(jī)?cè)鏊匍_(kāi)始下滑；五糧液的業(yè)績(jī)?cè)鏊匍_(kāi)始超越。

2020年前三季度，貴州茅臺(tái)營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)10.31%和11.07%，而同期五糧液營(yíng)收凈利分別增長(zhǎng)了14.53%和15.96%。

發(fā)現(xiàn)茅臺(tái)炒無(wú)可炒的資本，終于重新看到了它身后的五糧液。

去年以來(lái)，機(jī)構(gòu)密集調(diào)研五糧液，重視程度不僅超過(guò)貴州茅臺(tái)，在整個(gè)A股市場(chǎng)也能排得上號(hào)。

今年以來(lái)，五糧液股價(jià)由132.00元上漲至11月10日收盤(pán)的272.80元，累計(jì)漲幅高達(dá)106.67%，高于貴州茅臺(tái)的54.70%。

如果時(shí)間看得更長(zhǎng)遠(yuǎn)一點(diǎn)，2019年以來(lái)的22個(gè)月，五糧液股價(jià)由51.60元一路飆升，累計(jì)漲幅高達(dá)428.68%。

貴州茅臺(tái)正是在這個(gè)時(shí)間段先后沖破千元、萬(wàn)億，最終站穩(wěn)兩萬(wàn)億，一騎絕塵；相比之下，五糧液算是暗抄近路——如果投資者在那個(gè)時(shí)間點(diǎn)殺入五糧液，收益率會(huì)比做茅臺(tái)的股東更高。

沖刺

茅臺(tái)一直端著，幾十年了，產(chǎn)品布局不變，包裝也還是幾十年前的風(fēng)格，但茅粉們就是喜歡。也不知道他們是因?yàn)檫@樣喜歡茅臺(tái)，還是因?yàn)槊┡_(tái)而喜歡上這一切，反正怎么樣都好。

反觀五糧液，則頗有一番老夫聊發(fā)少年狂的意味。

產(chǎn)品方面，公司除了堅(jiān)守核心產(chǎn)品普五，以及五糧春、五糧醇、五糧特曲、尖莊四個(gè)全國(guó)性大單品，2019年推出第八代五糧液，打造戰(zhàn)略性超高端501五糧液。

另外，五糧液也終于開(kāi)始重視海外市場(chǎng)，公司已經(jīng)開(kāi)始與保樂(lè)力加等國(guó)際名酒企業(yè)簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，啟動(dòng)國(guó)際版五糧液的研發(fā)工作。

營(yíng)銷(xiāo)上，五糧液一向是大手筆，反茅臺(tái)而行之，近年更是加大力度投廣告砸營(yíng)銷(xiāo)。2019年，其銷(xiāo)售費(fèi)用49.86億元，同比增長(zhǎng)31.95%，占營(yíng)業(yè)收入的比例為9.95%；今年上半年繼續(xù)同比增長(zhǎng)20.19%，占比提升至10.35%。

當(dāng)然，近幾年增長(zhǎng)更明顯的是研發(fā)投入，雖然總金額及占比并不算高。2019年及2020年上半年，公司研發(fā)投入增長(zhǎng)率均在50%以上。

白酒企業(yè)到底要不要做研發(fā)？關(guān)于這個(gè)問(wèn)題，雪球網(wǎng)友和知乎網(wǎng)友能吵上個(gè)三天三夜。

白酒企業(yè)的研發(fā)，不是讓你去研究喝酒養(yǎng)生、酒精抗病毒，而是實(shí)實(shí)在在地體現(xiàn)在生產(chǎn)工藝、監(jiān)測(cè)水平、產(chǎn)品規(guī)劃、包裝設(shè)計(jì)上。

茅臺(tái)也有研發(fā)投入，相當(dāng)一部分是用在了研究防偽技術(shù)上。怎么讓客戶買(mǎi)到真正的茅臺(tái)酒，讓幾代茅臺(tái)掌舵人操碎了心。

如果非要給五糧液去年以來(lái)的股價(jià)上漲找理由，研發(fā)肯定是其中一個(gè)。針對(duì)五糧液，景順長(zhǎng)城明星基金經(jīng)理已經(jīng)明確對(duì)外說(shuō)了：“創(chuàng)新正在各個(gè)領(lǐng)域發(fā)生，即使在傳統(tǒng)行業(yè)，科技賦能也正在帶來(lái)效率的持續(xù)提升”。

外延

在宜賓市西郊，岷江以北、銀昆高速以西的一大片區(qū)域，都是五糧液生態(tài)園區(qū)的范圍。這里不僅僅是五糧液的釀酒基地，也是五糧液集團(tuán)旗下產(chǎn)業(yè)的集中區(qū)。

官網(wǎng)顯示，五糧液集團(tuán)是一家以酒業(yè)為主，多元化發(fā)展的大型國(guó)有企業(yè)集團(tuán)，目前已形成“1+5”產(chǎn)業(yè)布局，酒業(yè)主業(yè)+大機(jī)械、大包裝、大物流、大金融、大健康五大多元產(chǎn)業(yè)，擁有兩家A股上市公司，五糧液和宜賓紙業(yè)，現(xiàn)有職工近5萬(wàn)人。

所以有人說(shuō)，茅臺(tái)是好的白酒，五糧液是好的集團(tuán)。這話，貴州茅臺(tái)和五糧液，恐怕都只會(huì)認(rèn)同半句。

白酒賺錢(qián)，酒企有錢(qián)，頭部白酒企業(yè)們以此為原始積累對(duì)外拓展業(yè)務(wù)，產(chǎn)生裂變效應(yīng)，將進(jìn)一步鞏固酒業(yè)主體的護(hù)城河。

相比五糧液，貴州茅臺(tái)的拓展之路顯得簡(jiǎn)單而粗暴，大部分集中于金融領(lǐng)域，試圖用錢(qián)來(lái)生錢(qián)。

一旦白酒兩大巨頭的天花板到來(lái)，拿什么繼續(xù)維持增長(zhǎng)，外延業(yè)務(wù)就是其中一條路。

別說(shuō)這不可能，目前瀘州老窖的市值中，有多少來(lái)自公司持有的金融機(jī)構(gòu)股權(quán)？

茅臺(tái)酒的天花板其實(shí)已經(jīng)很明顯了，受制于產(chǎn)能，將來(lái)的增長(zhǎng)預(yù)期來(lái)自漲價(jià)。

貴州茅臺(tái)近年來(lái)鐵腕控價(jià)，但相當(dāng)豐厚的超額利潤(rùn)還是被中間商賺走了，消費(fèi)者到手價(jià)仍然遠(yuǎn)超官方建議零售價(jià)。

五糧液一直在通過(guò)漲價(jià)和推新品等方式突破價(jià)格限制，公司似乎也不存在產(chǎn)能的問(wèn)題。但是，這個(gè)優(yōu)勢(shì)，對(duì)于高端及超高端白酒的擁躉們來(lái)說(shuō)，恰恰是最大的不足。

茅臺(tái)有稀缺性，而五糧液永遠(yuǎn)沒(méi)有。