出品/聯(lián)商專(zhuān)欄

撰文/周半仙

編輯/吳憂(yōu)

新茶飲賽道激戰(zhàn)正酣，有人折戟離場(chǎng)，有人負(fù)重前行，而滬上阿姨卻實(shí)現(xiàn)了驚天逆襲！首次折戟資本市場(chǎng)后，二次闖關(guān)成功登陸港交所，開(kāi)盤(pán)市值即飆升至160億，其上市征程跌宕起伏，堪稱(chēng)茶飲界的"逆風(fēng)翻盤(pán)"典范。在喜茶、奈雪等高端品牌占據(jù)頭部市場(chǎng)，蜜雪冰城以低價(jià)策略橫掃行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)夾縫中，滬上阿姨究竟憑借什么策略撕開(kāi)市場(chǎng)缺口？又是如何在加盟模式與新品牌布局之間尋得破局之法？

滬上阿姨港股上市，市值飆升至160億

在新茶飲賽道競(jìng)爭(zhēng)趨于白熱化的當(dāng)下，滬上阿姨的上市征程既充滿(mǎn)挑戰(zhàn)，也蘊(yùn)含機(jī)遇。雖歷經(jīng)波折，但憑借自身優(yōu)勢(shì)與市場(chǎng)機(jī)遇，它成功在資本市場(chǎng)嶄露頭角。其發(fā)展歷程可清晰劃分為三個(gè)關(guān)鍵階段，彰顯出堅(jiān)韌不拔的企業(yè)精神與靈活的市場(chǎng)策略。

1、首次沖刺，滿(mǎn)懷期待卻鎩羽而歸

2024年2月14日，滬上阿姨滿(mǎn)懷對(duì)資本市場(chǎng)的憧憬，首次向港交所遞交招股書(shū)，保薦團(tuán)隊(duì)由中信證券、海通國(guó)際和東方證券國(guó)際組成，陣容堪稱(chēng)強(qiáng)大。彼時(shí)，滬上阿姨在茶飲市場(chǎng)已頗具影響力，擁有廣泛的門(mén)店網(wǎng)絡(luò)和大量忠實(shí)消費(fèi)者。然而，現(xiàn)實(shí)卻給了它沉重一擊。隨著招股書(shū)6個(gè)月有效期臨近，滬上阿姨未能在規(guī)定窗口期內(nèi)完成聆訊。這一結(jié)果背后，有著復(fù)雜的行業(yè)和自身因素。

從行業(yè)環(huán)境看，2023年現(xiàn)制茶飲市場(chǎng)規(guī)模增速大幅放緩，僅為19.7%，市場(chǎng)擴(kuò)張停滯使投資者對(duì)整個(gè)行業(yè)的信心受挫。滬上阿姨自身也面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，2024年其單店GMV同比下降10.31%，單店盈利能力下滑，直接影響公司整體營(yíng)收預(yù)期。在行業(yè)增速放緩與自身單店效益不佳的雙重壓力下，投資者對(duì)滬上阿姨的投資意愿降低，導(dǎo)致首次沖刺遺憾失敗。

2、二次闖關(guān)，調(diào)整策略再啟征程

首次沖刺失敗并未讓滬上阿姨退縮。2024年12月27日，公司迅速調(diào)整策略，更新招股書(shū)材料，再次向資本市場(chǎng)發(fā)起沖擊。此次重啟上市進(jìn)程，滬上阿姨著重突出了自身在下沉市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)。截至當(dāng)時(shí)，其三線(xiàn)及以下城市門(mén)店占比高達(dá)50.4%，這一龐大的下沉市場(chǎng)布局成為其核心競(jìng)爭(zhēng)力之一。

在供應(yīng)鏈方面，滬上阿姨加大宣傳力度。公司擁有15個(gè)前置冷鏈倉(cāng)庫(kù)，覆蓋90%的門(mén)店，強(qiáng)大的供應(yīng)鏈保障了產(chǎn)品的新鮮度和配送效率，為門(mén)店運(yùn)營(yíng)提供了堅(jiān)實(shí)支撐。2025年1月10日，滬上阿姨成功通過(guò)中國(guó)證監(jiān)會(huì)境外上市備案，這一關(guān)鍵步驟掃清了境內(nèi)監(jiān)管障礙，為其二次闖關(guān)奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，也讓市場(chǎng)看到了滬上阿姨的決心與實(shí)力。

3、正式招股與掛牌，榮耀上市備受矚目

經(jīng)過(guò)前兩輪的鋪墊，2025年4月至5月，滬上阿姨迎來(lái)了關(guān)鍵的正式招股和掛牌階段。4月28日，公司啟動(dòng)全球發(fā)售，每股定價(jià)113.12港元，并成功引入盈峰控股、華寶股份作為基石投資者，為上市注入強(qiáng)大信心。

5月8日，滬上阿姨正式在港交所掛牌。此次滬上阿姨上市受到資本市場(chǎng)高度關(guān)注與熱烈追捧。滬上阿姨發(fā)行股價(jià)為113.12港元/股，開(kāi)盤(pán)大漲，股價(jià)一度暴漲68%，市值超190億港元1。截至港股當(dāng)日收盤(pán)，漲幅回落至40.03%，股價(jià)定格在158.4港元/股，總市值為166.07億港元

在上市前的公開(kāi)招股階段，機(jī)構(gòu)投資者與散戶(hù)認(rèn)購(gòu)熱情高漲，國(guó)際配售部分獲得2.57倍超額認(rèn)購(gòu)，孖展申購(gòu)金額超940億港元，創(chuàng)年內(nèi)港股新股申購(gòu)紀(jì)錄。公開(kāi)發(fā)售部分更是獲得3616.83倍超額認(rèn)購(gòu)，僅次于蜜雪集團(tuán)5200倍的認(rèn)購(gòu)倍數(shù)，成為新茶飲股票中認(rèn)購(gòu)倍數(shù)第二高的企業(yè)

這一成績(jī)?cè)谛虏栾嬓袠I(yè)中表現(xiàn)突出。滬上阿姨成功成為繼古茗、蜜雪冰城、霸王茶姬之后，今年第四家成功上市的新茶飲公司。

隨著公司上市，創(chuàng)始人單衛(wèi)鈞與周蓉蓉的身價(jià)也隨之飆升，憑借持有公司上市前超過(guò)75%的股權(quán)，其身家超過(guò)百億，這一財(cái)富增長(zhǎng)速度令人驚嘆，也讓眾多投資人看到了滬上阿姨強(qiáng)大的增長(zhǎng)潛力和未來(lái)發(fā)展的無(wú)限可能。

滬上阿姨如何逆風(fēng)翻盤(pán)上市？

滬上阿姨在茶飲行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)白熱化、傳統(tǒng)品牌集體承壓的背景下成功上市，核心在于精準(zhǔn)把握市場(chǎng)趨勢(shì)與自身優(yōu)勢(shì)的深度結(jié)合。其逆風(fēng)翻盤(pán)的關(guān)鍵路徑可歸結(jié)為以下四點(diǎn)：

1、差異化定位破局，搶占健康茶飲細(xì)分賽道

面對(duì)喜茶、奈雪等頭部品牌的高端化競(jìng)爭(zhēng)，以及蜜雪冰城的極致低價(jià)沖擊，滬上阿姨以“五谷健康茶飲”為核心標(biāo)簽，構(gòu)建差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

2013年，滬上阿姨創(chuàng)始人單衛(wèi)鈞與周蓉蓉夫婦在上海人民廣場(chǎng)開(kāi)設(shè)首家門(mén)店。彼時(shí)，茶飲市場(chǎng)產(chǎn)品類(lèi)型單一，速溶沖泡奶茶和千篇一律的港式奶茶占據(jù)主導(dǎo)地位。洞察到市場(chǎng)空白后，二人決定切入五谷雜糧領(lǐng)域，創(chuàng)新推出現(xiàn)熬五谷茶——將血糯米、紅豆、燕麥等原料融入奶茶，打造出“奶茶+五谷”的健康特色組合。

首店開(kāi)業(yè)時(shí)，7元一杯的血糯米紅豆奶茶成為爆款產(chǎn)品，迅速吸引大量消費(fèi)者。開(kāi)業(yè)當(dāng)天銷(xiāo)量突破1000杯，單店?duì)I業(yè)額超3萬(wàn)元，成功在茶飲市場(chǎng)嶄露頭角，為品牌后續(xù)發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

此后，滬上阿姨持續(xù)深耕健康茶飲領(lǐng)域。2020年，品牌敏銳捕捉消費(fèi)者對(duì)水果茶的喜愛(ài)趨勢(shì)，推出五谷水果茶系列。研發(fā)團(tuán)隊(duì)精選當(dāng)季新鮮水果，將鮮美果汁與五谷茶底融合。例如夏季推出的水蜜桃五谷水果茶，選用鮮嫩多汁的水蜜桃，搭配軟糯五谷與清香茶底，成為兼具健康與美味的茶飲選擇，既保留五谷營(yíng)養(yǎng)與茶的韻味，又融入水果清甜。

2021年，鮮果茶市場(chǎng)快速發(fā)展，消費(fèi)者對(duì)新鮮、天然、高顏值鮮果茶的需求日益增長(zhǎng)。創(chuàng)始人單衛(wèi)鈞經(jīng)多年調(diào)研，發(fā)現(xiàn)平價(jià)鮮果茶領(lǐng)域存在巨大市場(chǎng)機(jī)會(huì)。在他的帶領(lǐng)下，2021年5月，滬上阿姨全面從五谷茶飲向鮮果茶轉(zhuǎn)型，全力主攻鮮果茶賽道，精準(zhǔn)切入中端價(jià)位鮮果茶的空白市場(chǎng)，單店?duì)I業(yè)額平均提升40%。在新戰(zhàn)略推動(dòng)下，鮮果茶為品牌帶來(lái)顯著增量。

在新戰(zhàn)略推動(dòng)下，鮮果茶為品牌帶來(lái)顯著增量。據(jù)每日經(jīng)濟(jì)新聞報(bào)道，2024年滬上阿姨年銷(xiāo)6億杯，GMV增長(zhǎng)至107.36億元，微信小程序注冊(cè)會(huì)員人數(shù)達(dá)1.15億，季度平均活躍會(huì)員超1760萬(wàn)人，季度平均復(fù)購(gòu)率達(dá)44.3%，其中2024年爆多肉車(chē)?yán)遢鲜?天單品銷(xiāo)量突破百萬(wàn)杯。

2、一路向北，持續(xù)下沉，爭(zhēng)奪北方茶飲第一位置

盡管滬上阿姨首店落地上海，但深入研究其招股書(shū)會(huì)發(fā)現(xiàn)，其門(mén)店布局的核心區(qū)域并非上海，而是山東——?jiǎng)?chuàng)始人單衛(wèi)鈞夫婦的家鄉(xiāng)。

為何滬上阿姨未將重心放在上海？原因有三：

其一，上海商業(yè)地產(chǎn)資源緊張，繁華地段房租成本高昂，奶茶店利潤(rùn)空間被嚴(yán)重?cái)D壓。

其二，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈。上海匯聚了喜茶、奈雪的茶等高端品牌，CoCo都可、一點(diǎn)點(diǎn)等大眾品牌，以及眾多新興小眾品牌與網(wǎng)紅店，滬上阿姨難以突圍。

其三，人力成本居高，招聘和留住員工的支出較大。高房租、高競(jìng)爭(zhēng)、高人工，使滬上阿姨在上海運(yùn)營(yíng)成本過(guò)高，盈利空間受限。

那么，滬上阿姨為何布局北方市場(chǎng)？

從競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看，蜜雪冰城等北方品牌多立足北方并向南方拓展，而茶百道、古茗等南方品牌雖已實(shí)現(xiàn)全國(guó)布局，但市場(chǎng)重心仍在南方。以茶百道為例，其大本營(yíng)在四川，核心市場(chǎng)集中于江浙滬；古茗雖覆蓋15省，但北方僅涉足兩省。相較之下，北方市場(chǎng)存在結(jié)構(gòu)性空白。

從產(chǎn)品適配性角度，滬上阿姨的五谷茶產(chǎn)品具備顯著優(yōu)勢(shì)。其熱飲屬性完美契合北方冬季漫長(zhǎng)、氣候寒冷的特點(diǎn)，而血糯米、紅豆等谷物原料形成的濃郁口感，恰好滿(mǎn)足北方消費(fèi)者偏好的醇厚風(fēng)味。這種產(chǎn)品特性與區(qū)域消費(fèi)特征的精準(zhǔn)匹配，構(gòu)成了重要的市場(chǎng)切入點(diǎn)。

基于此，滬上阿姨確立了"北上下沉"的發(fā)展戰(zhàn)略。向北避開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)紅海，向下規(guī)避高租金壓力。招股書(shū)顯示，截至2024年12月31日，滬上阿姨的門(mén)店總數(shù)為9176間，其中50.4%的門(mén)店位于三線(xiàn)及以下城市，形成顯著的渠道下沉特征。

從區(qū)域布局看，山東以1209家門(mén)店位居首位，京津冀地區(qū)合計(jì)1020家（天津獨(dú)占331家）。這種布局使滬上阿姨在北方市場(chǎng)的門(mén)店占比持續(xù)保持在52%以上。

戰(zhàn)略成效顯著：2022-2024年，三線(xiàn)以下城市分別貢獻(xiàn)營(yíng)收9.45億元、12.5億元、15.8億元，呈現(xiàn)階梯式增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。這種增長(zhǎng)既驗(yàn)證了戰(zhàn)略的正確性，也顯示出下沉市場(chǎng)的消費(fèi)潛力。

圖源：滬上阿姨微博

3、單品牌主導(dǎo)、加盟驅(qū)動(dòng)營(yíng)收，副業(yè)尋找可能

在新茶飲企業(yè)的上市浪潮中，滬上阿姨成功躋身其中，展現(xiàn)出與同行截然不同的發(fā)展模式，其“單品牌主導(dǎo)、加盟驅(qū)動(dòng)營(yíng)收”的特征格外醒目。

（1）主品牌強(qiáng)勢(shì)，新品牌尚待崛起

滬上阿姨目前布局了滬上阿姨、滬咖和輕享版（2024年3月升級(jí)為“茶瀑布”，即輕享版2.0）三大品牌概念。其中，主品牌“滬上阿姨”貢獻(xiàn)了絕大部分收入。招股書(shū)顯示，2022-2024年，滬上阿姨的營(yíng)業(yè)收入分別為21.99億元、33.48億元、32.85億元。

反觀滬咖和“茶瀑布”，其營(yíng)收貢獻(xiàn)相對(duì)有限。數(shù)據(jù)顯示，滬咖平均門(mén)店日銷(xiāo)量?jī)H百元出頭，按13-23元的單價(jià)計(jì)算，日均銷(xiāo)量?jī)H5-9杯；“茶瀑布”雖擁有492家門(mén)店，但其2024年GMV總計(jì)僅1.7億元，在公司整體GMV中的占比僅為1.6%。這表明新品牌仍處于市場(chǎng)培育階段，尚未形成規(guī)模化影響力。

（2）加盟業(yè)務(wù)撐起營(yíng)收大梁

深入探究滬上阿姨的營(yíng)收構(gòu)成，加盟業(yè)務(wù)在其營(yíng)收體系中占據(jù)著絕對(duì)核心地位。截至2024年底，滬上阿姨99.7%（9152家）的門(mén)店為加盟店，這種以加盟為主的運(yùn)營(yíng)模式，使加盟業(yè)務(wù)成為公司收入的主要來(lái)源。

滬上阿姨通過(guò)加盟模式迅速擴(kuò)張門(mén)店網(wǎng)絡(luò)，眾多加盟門(mén)店遍布全國(guó)各地，尤其在三線(xiàn)及以下城市形成密集布局。這些門(mén)店通過(guò)向公司采購(gòu)食材、原材料、設(shè)備，以及支付加盟服務(wù)費(fèi)等方式，為公司創(chuàng)造了豐厚營(yíng)收。招股書(shū)顯示，其加盟相關(guān)收入從2022年的20.72億元增長(zhǎng)至2024年的31.69億元，在總收入中的占比也從94.3%穩(wěn)步提升至96.5%。

具體來(lái)看，在加盟相關(guān)收入結(jié)構(gòu)中，向加盟商銷(xiāo)售貨物（食材、原材料、設(shè)備等）收入占比達(dá)80.1%；加盟服務(wù)費(fèi)占比為16.4%，二者合計(jì)貢獻(xiàn)了96.5%的營(yíng)業(yè)收入。這一數(shù)據(jù)充分體現(xiàn)了加盟業(yè)務(wù)對(duì)滬上阿姨營(yíng)收的主導(dǎo)性支撐作用。

4、資本運(yùn)作精準(zhǔn)卡位，借力港股上市突圍

新茶飲行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，滬上阿姨憑借精準(zhǔn)資本運(yùn)作成功登陸港股，于資本市場(chǎng)與消費(fèi)市場(chǎng)穩(wěn)健發(fā)展。

2025年為新茶飲行業(yè)“上市大年”。開(kāi)年3個(gè)月，古茗、蜜雪冰城接連在港股上市，霸王茶姬4月登陸美股，投資者對(duì)新茶飲賽道熱情高漲，市場(chǎng)對(duì)優(yōu)質(zhì)茶飲企業(yè)的接納度與期待值處于高位。滬上阿姨敏銳捕捉機(jī)遇，順勢(shì)推進(jìn)上市。此次上市籌備是其基于長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展的必然之舉。招股書(shū)顯示，2022-2024年，滬上阿姨營(yíng)收分別為21.99億元、33.48億元、32.85億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)分別為1.54億元、4.16億元、4.18億元，盈利呈良好增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，為上市筑牢財(cái)務(wù)根基，使其在這波上市潮中頗具底氣。

除精準(zhǔn)把握時(shí)機(jī)外，滬上阿姨引入基石投資者穩(wěn)固市場(chǎng)信心。根據(jù)招股書(shū)顯示，本次本次IPO引入盈峰控股和華寶股份旗下華置兩名基石投資者，合共認(rèn)購(gòu)約62.613萬(wàn)股發(fā)售股份，價(jià)值921.55萬(wàn)美元，基石投資者認(rèn)購(gòu)股份占發(fā)售股份的25.97%，占發(fā)售完成后總股份的0.60%。華寶股份作為奶茶原料爆爆珠供應(yīng)商，既強(qiáng)化了雙方供應(yīng)鏈合作穩(wěn)定性，又傳遞出對(duì)滬上阿姨產(chǎn)品品質(zhì)與發(fā)展前景的高度認(rèn)可。盈峰控股作為財(cái)務(wù)投資人，其背后何劍鋒通過(guò)盈峰集團(tuán)廣泛布局多領(lǐng)域，投資商湯科技、云鯨智能等明星項(xiàng)目，其加入為滬上阿姨帶來(lái)豐富資本運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)與產(chǎn)業(yè)資源，極大增強(qiáng)了市場(chǎng)對(duì)滬上阿姨的信心。

圖源：滬上阿姨微博

上市僅是起點(diǎn)

滬上阿姨成功登陸港交所，宣告其資本市場(chǎng)征程正式啟幕。盡管上市首日股價(jià)高開(kāi)68%，市值一度突破184億港元，但這不過(guò)是其長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的起始點(diǎn)。

首先，說(shuō)說(shuō)機(jī)遇。

（1）強(qiáng)化供應(yīng)鏈與服務(wù)。

上市所募資金，一部分將用于升級(jí)物流與供貨體系，諸如增建倉(cāng)庫(kù)、優(yōu)化配送流程，以加快門(mén)店進(jìn)貨速度、降低采購(gòu)成本；另一部分會(huì)投入數(shù)字化建設(shè)，例如借助大數(shù)據(jù)分析選址、簡(jiǎn)化顧客點(diǎn)單與支付流程，進(jìn)而提升門(mén)店運(yùn)營(yíng)效率與盈利能力。

（2）下沉與出海并行。截至2024年底，滬上阿姨50.4%的門(mén)店分布于三線(xiàn)及以下城市，2024年新開(kāi)店面中51.6%布局于低線(xiàn)城市。下沉市場(chǎng)現(xiàn)制茶飲GMV增速達(dá)20.9%，遠(yuǎn)超一線(xiàn)城市的12.5%。公司推出“茶瀑布”等子品牌，降低投資門(mén)檻（單店成本低至17萬(wàn)元），持續(xù)吸引下沉市場(chǎng)加盟商。此外，公司計(jì)劃進(jìn)軍馬來(lái)西亞、菲律賓、北美等海外市場(chǎng)，探尋國(guó)際化發(fā)展路徑。

再說(shuō)說(shuō)，挑戰(zhàn)。

（1）競(jìng)爭(zhēng)激烈，股價(jià)承壓。茶飲行業(yè)已步入存量競(jìng)爭(zhēng)階段，2024年全國(guó)奶茶店凈閉店1.78萬(wàn)家，頭部品牌加速下沉。滬上阿姨核心價(jià)格帶（10-18元）直面古茗、茶百道的競(jìng)爭(zhēng)，低價(jià)子品牌難以抗衡蜜雪冰城。其超50倍的市盈率顯著高于古茗（38倍）和茶百道（20倍），短期內(nèi)存在破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前奶茶店數(shù)量激增，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，頭部品牌紛紛下沉。滬上阿姨核心價(jià)格帶面臨直接競(jìng)爭(zhēng)，低價(jià)子品牌競(jìng)爭(zhēng)力不足。其超50倍的市盈率高于同行，若業(yè)績(jī)未達(dá)預(yù)期，股價(jià)可能下跌，影響投資者信心。

（2）加盟管理難題。滬上阿姨99.7%的門(mén)店為加盟店，但2024年閉店率高達(dá)10.78%（關(guān)閉987家），遠(yuǎn)超行業(yè)平均的4.5%。加盟商因原料成本高、盈利下滑產(chǎn)生諸多矛盾，如寧波加盟商抗議高價(jià)原料事件。若無(wú)法平衡品牌方與加盟商的利益分配，可能引發(fā)大規(guī)模閉店潮，危及業(yè)務(wù)根基。

（3）單店效益下滑。盡管2024年GMV增至107.36億元，但主品牌“滬上阿姨”單店日均GMV從2023年的1917元降至1717元，同比下滑10.31%。同時(shí)，2024年?duì)I收同比下滑1.9%至32.85億元，凈利潤(rùn)下降15.2%至3.29億元。單店效益下滑與消費(fèi)力不足、競(jìng)爭(zhēng)加劇密切相關(guān)，提升客單價(jià)與復(fù)購(gòu)率成為關(guān)鍵。

小結(jié)：

滬上阿姨的上市突圍，得益于深挖下沉市場(chǎng)、精準(zhǔn)定位中端價(jià)位的戰(zhàn)略，更是加盟模式與資本運(yùn)作協(xié)同驅(qū)動(dòng)的商業(yè)范式。上市首日190億港元的市值，既印證了資本認(rèn)可，也使其面臨更嚴(yán)峻考驗(yàn)：高企的市盈率能否被持續(xù)增長(zhǎng)的業(yè)績(jī)消化？半數(shù)門(mén)店布局低線(xiàn)城市，是抵御行業(yè)寒冬的護(hù)城河，還是同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)的新戰(zhàn)場(chǎng)？在蜜雪冰城的極致性?xún)r(jià)比與喜茶的品牌溢價(jià)之間，曾以"五谷奶茶"破局的滬上阿姨，能否在鮮果茶與咖啡賽道開(kāi)辟第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)？當(dāng)加盟商閉店率居高不下、單店GMV持續(xù)下滑，資本狂歡過(guò)后，滬上阿姨如何證明自己不是又一個(gè)被流量反噬的泡沫神話(huà)？