8個月過去，貴人鳥依舊沒有上市。

　　貴人鳥2012年5月9日過會，擬發行1億股，募集資金8.8億元。不過，8個月過去，貴人鳥仍然未拿到上市批文。

　　而眼下貴人鳥欲借IPO大舉擴張店鋪規模之際，卻遭遇運動鞋服行業業績下降。從目前貴人鳥的實際情況來看，其高增長的業績或將難以延續。

　　在關店比急劇上升的情況下，貴人鳥依舊用募集資金中的5.5億元擴充門店，此舉引來市場的質疑。而一旦上市，林天福及其家族的財富將會暴增到百億以上，上市更像是林氏家族的暴富游戲。

　　如今，貴人鳥遭遇史上最強的ipo審查風暴，在行業業績整體下滑的情況下，8個月仍未上市的貴人鳥，其上市的變數大大增加。

　　高增長恐難以持續

　　貴人鳥成立于2004年，注冊資本為52500萬元，貴人鳥的經營范圍為：從事鞋、服裝的生產、研究及批發;體育用品、運動防護用具、皮箱、包、襪子、帽的研發及批發。

　　從貴人鳥的招股書來看，其連續三年來的業績增長堪稱迅速。2009年到2011年，貴人鳥3年來的營業收入分別為60483.16萬元、153499.55萬元和264893.40萬元。同時，2009年到2011年歸屬于公司股東的凈利潤則分別為7928.80、22238.42 萬元和40784.08萬元。

　　然而，亮麗的財報抵不住2012年運動鞋服行業業績整體下降。經過前三年的快速擴張，各體育品牌基本進入了發展瓶頸期。

　　以李寧為例，2012年12月17日，中國民族體育服裝的代表性企業李寧公司發布了預計2012年業績大幅虧損的公告，這是李寧公司自2004年6月上市8年以來的首次預計大幅虧損。

　　數據顯示，早在2011年李寧的銷售額便下降5.8%至89.29億元，而凈利潤則是大幅下降65.16%，達到3.86億元。

　　自2011年下半年以來，體育運動品牌的行業環境更加惡化。由于對該行業前景預期悲觀，境內外投行已經下調特步、安踏等上市公司的評級。

　　同時，高庫存是2012年服裝企業普遍面臨的困境。公開數據顯示，2012年上半年，李寧、安踏、361度、特步、匹克等42家上市服裝企業存貨總量就高達483億元。為了消化高庫存，各服裝品牌企業在2012年下半年掀起打折潮。

　　而貴人鳥本身也很難獨立于行業之外。從貴人鳥招股書披露的存貨周轉和稅收優惠或遭取消的風險來看，貴人鳥高增長的業績恐怕難以持續。

　　首先，從存貨周轉率來看，貴人鳥的存貨周轉率一直在加快，從2009年的6.4次提高到2011年的9.44次，也就意味著貴人鳥的存貨周轉天數由56天縮短至38天。

　　但是，雖然存貨周轉率提高，貴人鳥的庫存商品依舊大幅增加。貴人鳥2011年庫存商品為14280.23萬元，卻較2010年末增加0.57億元，增幅達65.68%。同時，2011年的庫存商品更是高于2009年的庫存商品4900.27萬元。

　　與此同時，貴人鳥為外商投資企業，2008年-2009年免征所得稅，2010年-2012年期間所得稅減半。自2013年起，如無其他新的稅收優惠政策出臺，所得稅稅率將回復正常。

　　貴人鳥在招股書中坦承，上市后可能面臨所得稅優惠到期的風險。招股書顯示，貴人鳥2008年起開始享受國家兩免三減半的稅收優惠，2008 年和 2009 年期間免征所得稅，2010 年至 2012 年期間減半征收所得稅，所得稅稅率為 12.5%。

　　而2011年、2010年和2009年，所得稅優惠占凈利潤比分別達到10.36%、14.85%和30.46%。

　　而貴人鳥在中國市場并不算高端品牌，貴人鳥在其招股書也承認，國外品牌耐克、阿迪達斯等憑借其強大的研發和資金實力，牢牢占據國內運動鞋服高端市場。以李寧、安踏為代表的國內領先運動鞋服品牌依靠穩定的產品質量和全國性的營銷網絡，在運動鞋服市場所占份額增長迅速。

　　貴人鳥在品牌知名度、品牌影響力、銷售終端數量、融資渠道和整體實力等方面仍存在一定差距。若市場競爭進一步加劇，可能對公司未來收入及盈利能力產生不利影響。

　　讓人疑惑的是，貴人鳥在招股說明說中并未對行業風險加以提示，對李寧、安踏、特步等香港上市公司的數據均截至2010年，上述公司均體現連續增長態勢，并未提及2011年以及之后的2012年的困境。

　　作為運動品牌行業的公司，難以逃脫整個行業業績下滑的命運。在稅收政策可能改變的情況下，貴人鳥業績變臉成為大概率事件。

　　林氏家族的暴富游戲

　　貴人鳥招股書顯示，總計8.8億元的募集資金中將有5.5億元用于新開店面建設，資金投向超過60%;1.8億元擴建鞋生產基地產能;研發項目合計不足1500萬元。

　　如果將補充流動資金計算在內，IPO完成后店面資金投資比例將接近80%。但是貴人鳥要面對的是其近年來關店比率上升的趨勢。

　　2009年貴人鳥開店969家、關店80家，關店比8%;2010年新開2070家、關店161家，約為8%;2011年新開店鋪1190家，關店達到了202家，關店比飆升至17%。

　　服裝鞋帽類企業都會淘汰掉盈利不佳的門店，維持一個正常的關店比例，一般將關店比維持在10%。

　　而貴人鳥在關店比飆升的情況下，仍然重金用于新開店面，這不得不讓人懷疑貴人鳥上市的動機。

　　而從另一個方面來看，貴人鳥成功上市，受益最大的則是林天福家族。

　　按照服裝家紡首發市盈率平均34倍計算，2011年貴人鳥股份每股收益0.7768元，則上市后的每股市價有可能達到26.41元。

　　貴人鳥的最大股東是林天福100%控股的貴人鳥集團(香港)有限公司，持股比例為92.26%;第二大股東為億興投資發展有限公司(下稱“億興投資”)，持股比例4.74%;另外兩名持股分別為2%、1%的法人股東貴人鳥(泉州)投資管理有限公司(下稱“貴人鳥投資”)和福建省弘智投資管理有限公司(下稱“弘智投資”)。

　　值得注意的是，貴人鳥第三大股東貴人鳥投資的實際控制人為林清輝、丁翠圓夫婦，林清輝為林天福的弟弟。第四大股東弘智投資的實際控制人為林思亮、施少紅夫婦，林思亮為林天福和林清輝的侄子。由此，林氏家族目前持股比例為95.26%。

　　如此來計算，實際控制人林天福的資產將暴增至128億元，而其弟林清輝、其侄林思亮的資產也將達到2.77億元、1.39億元，林天福家族將成為百億家族。

　　而其第二大股東億興投資的資料顯示，億興投資成立于2012年6月22日，至今除持有貴人鳥股份外未開展其他業務。億興投資突擊入股成功后不到兩個月，貴人鳥改制為股份制公司。

　　而2011年度，貴人鳥股份按凈利潤提取10%公積金后，每10股派發現金股利3元(含稅)，按其52500萬股計算，公司派發股利達到15750萬元。這1.5億的分紅，大部分都落入林氏家族的口袋。

　　此外，貴人鳥是家族式企業，不免讓人擔心是否會給其他股東帶來損害。貴人鳥董事會成員包括11名董事，其中6位獨立董事，其余5名董事中有3人為林氏家族成員。如果林氏家族成員通過在董事會及管理層占據的席位，不當控制公司的人事安排、經營決策、投資方向、公司章程的修改以及股利分配政策等重大事項，則有可能給公司及其他股東利益帶來損害。
　　（21世紀經濟報道 董蘭蘭）